Первоначальное публичное предложение акций

Первоначальное публичное предложение акций (Initial Public Offering) — IPO — это впервые предпринимаемый компанией процесс размещения обыкновенных или привилегированных акций на открытом биржевом рынке с целью привлечения дополнительных инвестиций в акционерный капитал компании (рис. 7). При этом происходит смена организационно-правового статуса.

Рис. 7. Схема публичного предложения акций (IPO).

компании, и она из частной компании закрытого типа преобразуется в открытую и публичную. Участниками данного процесса являются эмитенты, инвесторы, посредники и фондовая биржа.

Компания-эмитент — компания, впервые предлагающая свои акции к публичной продаже на фондовой бирже с целью получения финансовых ресурсов, увеличения рыночной стоимости, получения ликвидного вторичного рынка, а также повышения своей известности. Подробнее преимущества первоначального публичного размещения акций раскрыты ниже.

Инвесторы — частные лица или организации, вкладывающие средства в акции компании с целью получения дохода от прироста капитала в результате повышения курсовой стоимости акций или за счет выплачиваемых компанией дивидендов. Для инвесторов IPO является одним из наиболее перспективных финансовых инструментов с точки зрения высокой доходности.

Посредники -это, как правило, инвестиционные банки и компании, которые берут на себя ответственность за привлечение потенциальных инвесторов, проводят проверку надежности (финансового состояния и перспектив фирмы, намеревающейся выйти на рынок IPO), а также помогают определить цену размещения акций и объем доли свободного размещения.

Фондовая биржа — организованный финансовый рынок, функционирующий на основе централизации предложений купли-продажи ценных бумаг, выполняющий функции посредника в торговых операциях между профессиональными участниками рынка ценных бумаг — продавцами и покупателями финансовых ценностей, и имеющий регламентированный официально закрепленный правилами режим работы. Эти правила устанавливаются как биржевыми (Устав биржи), так и общегосударственными нормами.

Поскольку биржевые площадки при осуществлении IPO выступают лишь в качестве организаторов торгов, основными активными участниками этого процесса являются компании-эмитенты, потенциальные инвесторы-подписчики и андеррайтеры.

Все три группы участников имеют различный доступ к информации о фирме, а также индивидуальные побуждения к установлению более или менее обоснованной «справедливой» цены фирмы. Это явление получило название «информационной асимметрии», которая означает, что менеджеры располагают большим объемом специальной информации, недоступной для других участников рынка. Взаимоотношения между эмитентами, инвесторами и андеррайтерами при IPO, а также инвесторами и компаниями, намеревающимися привлечь финансирование в форме частного размещения, в том числе — в виде венчурных инвестиций, рассматриваются современными западными исследователями бизнеса в контексте этой теории.

Поскольку IPO — это форма получения новых акций новыми акционерами, фирма, идущая на IPO, действует как бы в качестве посредника (агента) для своих старых акционеров. Выходя на рынок IPO, компания хочет получить наиболее высокую оценку своей стоимости. С другой стороны, потенциальные подписчики стремятся занизить стоимость фирмы с тем, чтобы купить акции по более низкой цене. Третья группа действующих лиц — андеррайтеры, согласовывает интересы двух первых игроков, располагающихся как бы по разным сторонам рынка. В итоге формируется стоимость, которая удовлетворяет интересам всех игроков.

В принципе, фирма, которая собирается стать публичной, может продавать свои акции и без каких-либо посредников (так называемое «прямое публичное предложение», или DPO). Однако если все фирмы будут выходить на рынок без должного обоснования справедливой оценки своей реальной стоимости, то каждая компания одной отрасли будет оцениваться по среднеотраслевой цене. В силу этого выход на рынок фирм, имеющих показатели выше среднеотраслевых, будет просто невыгоден. Соответственно выход на рынок без посредников оказывается возможным только для тех фирм, чьи показатели ниже среднеотраслевых. Именно поэтому существует необходимость в посредниках: их роль сводится к сглаживанию информационной асимметрии при IPO.

Чтобы достичь этого, андеррайтеры изучают фирмы для установления более или менее обоснованной цены, которая принимается рынком, главным образом благодаря повторяющейся природе бизнеса. За основу оценки андеррайтер берет цену предложения. Рынку известно, что выставляя необоснованную цену для компании, планирующей стать публичной, андеррайтер подвергается неизбежному риску потери своего лица в глазах искушенных инвесторов.

Причина, по которой андеррайтер доверяет опытным инвесторам, аналогична той, по которой сами компании пользуются услугами посредника для осуществления IPO. Даже неискушенный инвестор понимает, что андеррайтер, избегающий инвесторов, обладающих репутацией опытных и искушенных, возможно, переоценивает стоимость своей компании.

Можно предположить, что андеррайтер стремится привести рынок к снижению спроса на акции, при котором происходит увеличение предложения за счет снижения цены, что позволяет андеррайтеру получать достаточное количество заявок на покупку акций. Существует несколько доводов в пользу этого предположения.

Успех андеррайтера при продаже выпуска акций зависит от желания небольшой группы опытных инвесторов приобрести значительную часть эмиссии; больший объем эмиссии, в свою очередь, требует более высокой премии для компенсации инвесторам возможного риска недополучения прибыли. Это утверждение основывается на теории «cascade — каскада», разработанной Welch^[1]. Основная масса инвесторов (особенно неискушенных) ждут от более компетентных инвесторов решения вопроса определения стоимости компании. Когда основная масса мелких инвесторов замечает, что наиболее опытные и компетентные обнаруживают намерение рисковать своими деньгами, они следуют за ними.

Второму предположению относительно понижающей тенденции кривой спроса на акции при IPO дано объяснение в работе Merton^[2]. Согласно его рассуждению, задача андеррайтера может быть интерпретирована достаточно однозначно: главным побуждением для инвесторов является желание видеть компанию, предполагающую стать публичной, в инвестиционных списках каждого инвестора. Чем выше ожидаемая прибыль, тем большее число инвесторов будут приходить к убеждению о необходимости включения данной компании в свои инвестиционные списки.

Третье предположение относительно понижающей тенденции кривой спроса на акции основано на объеме эмиссии как важной и жизненно необходимой части информации для потенциальных подписчиков. Если объем предложения сравним с объемами фирмы (оборотом), то проект, под который привлекают средства через 1РО> выгоден для инвесторов. В этом случае опытные подписчики (инвесторы) скорее проинвестируют такой проект (даже если он более рискованный), чем в случае многократного превышения объема предложения над оборотом компании.

Успешное проведение IPO требует от компании-эмитента тщательной проработки целого ряда вопросов.

1. Готовность компании к IPO. Это зависит прежде всего от прозрачности компании и обоснованности долгосрочных финансовых и рыночных перспектив. Прозрачность компании определяется ее способностью регулярно представлять финансовую отчетность, перечень и стандартный формат которой зависят от требований конкретной фондовой биржи и государственных органов, отвечающих за регулирование биржевой деятельности. Кроме того, руководители компании должны быть готовы раскрывать любую другую критическую с точки зрения инвестора информацию.

Обоснованность финансовых и рыночных перспектив обеспечивается положением компании на обслуживаемом ею сегменте рынка, текущей и прогнозируемой финансовой устойчивостью компании, т. е. ее платежеспособностью, финансовой независимостью, эффективностью формирования и использования всех видов ресурсов, необходимой и достаточной нормой рентабельности продаж и разумным уровнем издержек, а также перспективой роста оборота и наличием потенциала дальнейшего рыночного развития.

• 2. Оценка стоимости компании. Данный вопрос нуждается в особенно тщательной проработке, так как от его продуманности зависит процесс IPO в целом. Рассмотрению методов оценки при выходе закрытых компаний на рынок публичного капитала и посвящена настоящая работа.
• 3. Определение объема размещения ценных бумаг. Объем размещения (доля свободного предложения) ценных бумаг зависит от объема необходимых компании средств, ликвидности рынка, ожиданий и предложений инвесторов. Он должен быть, с одной стороны, достаточно крупным, чтобы суметь привлечь институциональных инвесторов, а с другой стороны, — соизмеримым с возможностями компании по обеспечению получения инвесторами прибыли на инвестиционный капитал.

Первоначальное публичное предложение акций (IPO) является одним из самых важных событий в жизни компании. Выход на биржу позволяет компании получить статус публичной, что дает ей ряд преимуществ.

Привлечение финансовых ресурсов. Проведение публичных торгов даст возможность предприятию привлечь инвесторов, а значитполучить необходимый капитал. Зачастую молодые компании испытывают значительные сложности с привлечением финансовых ресурсов, например, в форме банковского кредита, так как не всегда располагают «весомыми» с точки зрения банкиров активами для доказательства своей кредитоспособности и не могут похвастаться серьезными показателями активной оперативной работы. Поэтому, если таким компаниям и удается получить банковский кредит, то, как правило, под весьма высокие проценты. В российской практике проблема привлечения инвестиций в компании малого и среднего бизнеса является одной из главных препятствий, сдерживающих его развитие.

Улучшение финансового состояния компании. Происходит за счет поступления доходов от продажи акций на счет предприятия и увеличения его балансовой стоимости. Хотя IPO не является единственным источником финансирования бизнеса, его последствия для финансового состояния компании с точки зрения привлекательности структуры баланса несопоставимы с кредитованием в той или иной форме. При IPO происходит увеличение собсвенного капитала предприятия как за счет роста акционерного капитала в результате продажи акций компании, так и за счет добавочного капитала вследствие получения эмиссионного дохода (эмиссионный доход — доход, получаемый в ходе первичного размещения акций при их продаже по цене выше номинала). Следовательно, балансовая стоимость компании растет за счет прироста собственного капитала, что приводит к улучшению ее финансовой устойчивости, оцениваемой при помощи следующих коэффициентов:

коэффициент автономии (отношение собственного капитала к размеру общего капитала);

коэффициент финансовой независимости в части формирования оборотных активов (собственный капитал в обороте к оборотным активам);

коэффициент финансовой независимости в части формирования запасов (собственный капитал в обороте к величине запасов);

коэффициент маневренности (собственный капитал в обороте к величине собственного капитала).

В случае кредитования происходит раздувание заемных источников капитала, что может оказать пагубное влияние на платежеспособность и ликвидность компании, не говоря уже о том, что привлечение заемных ресурсов требует предоставления ликвидного залога и необходимости ежегодных выплат, что, безусловно, ложится тяжелым бременем на текущий платежный бюджет.

Установление цены и обретение капитализации. Компании, вышедшие на публичный биржевой рынок, обретают реальную рыночную капитализацию. Бизнес при этом становится таким же ликвидным товаром, как и другие виды биржевых активов, а собственники получают возможность совершенно объективно оценивать величину, размер и текущую стоимость принадлежащего им имущества. Акционеры из номинальных владельцев фиктивной и неликвидной собственности в одночасье могут превратиться в богатых и состоятельных людей, одновременно получая возможность и право распоряжаться своим имуществом так, как это принято в цивилизованном обществе.

Увеличение рыночной стоимости компании. Успешное размещение акций и дальнейшее развитие предприятия может привести и к росту биржевого курса акций, а следовательно, рыночной стоимости компании в целом. При этом, рыночная стоимость компании может во много раз превышать балансовую. Это дает дополнительные возможности:

при расширении бизнеса;

при необходимости получения займа появляется возможность залога акций, причем условия залога определяют текущая рыночная стоимость акций и их ликвидность;

при желании владельцев акций провести диверсификацию портфеля и получить наличность.

Благоприятные условия последующего кредитования. Кредиторы получают возможность сопоставлять балансовую оценку активов предприятия с рыночной стоимостью компании, при этом превышение рыночной капитализации над балансовой стоимостью говорит о привлекательности компании как объекта потенциальных инвестиций и, как следствие, создаст просчитываемые предпосылки для привлечения дополнительных инвестиций.

Если результаты деятельности компании после первичного размещения по-прежнему внушают оптимизм, при вторичном размещении у компании появляется возможность более легкого доступа к дополнительным инвестициям.

Рост известности и лучший имидж. Информация о курсовой стоимости акций ежедневно публикуется в биржевых сводках, новостях, передаваемых крупнейшими мировыми информационными агентствами, а также в периодических изданиях и доступна всем желающим. Компания, чьи акции котируются на бирже, становится более узнаваемой, что создает дополнительные конкурентные преимущества, увеличивает число потенциальных партнеров и клиентов. Кроме того, биржа, на которой обращаются бумаги компании, заинтересована в увеличении объемов торгов ее акциями, а значит, проводит дополнительный активный маркетинг, не всегда позволительный, в силу финансовых ограничений, самой компании-эмитенту. Зачастую крупные компании-производители устанавливают лимиты торговых кредитов для публичных и закрытых компаний, особенно для компаний на развивающихся рынках. Поэтому для многих фирм, оборот которых напрямую зависит от величины таких кредитов и размера скидок по кредитным линиям, преобразование в публичные компании создает дополнительные конкурентные преимущества в их основном бизнесе.

• [1] Welch I. «Sequential Sales, Learning and Cascades», Journal of Finance. — 1992. -Vol. 47.-Pp. 201−281.
• [2] Merton R.C. «A Simple Model of Capital Market Equilibrium with Incomplete Information», Journal of Finance. — July, 1987. — Vol.42. — № 3. Pp. 483−510.