Государственные инвестиционные механизмы — суверенные фонды благосостояния

В результате освоения материала данной главы обучающийся должен:

знать

• • основные подходы к типологии суверенных инвестиционных механизмов;
• • предпосылки создания государственных инвестиционных фондов;
• • теорию и практику регулирования суверенных фондов благосостояния;

уметь

• • обосновать выбор типа суверенного фонда для размещения государственных ресурсов;
• • анализировать параметры изменения правовых позиций государств в исторической перспективе;

владеть

• • навыками использования научного инструментария суверенных фондов благосостояния;
• • навыками выявления адекватности правового регулирования сущности государственного финансового института.

Суверенные фонды — новый тип институциональных инвесторов

Одним из направлений трансформации глобальной финансовой архитектуры является развитие и усиление государственных инвестиционных институтов — суверенных фондов благосостояния, которые стремительно возвысились за период 2000—2007 гг. и продолжают расти.

Существующие международно-правовые механизмы контроля за огромными финансовыми потоками суверенных фондов оказались неспособны их сбалансировать, и западное сообщество, представленное государствами, принимающими инвестиции суверенных фондов, оказалось перед необходимостью установить специальные правовые рамки для деятельности этих фондов.

Проблематике регулирования суверенных фондов посвящены работы таких зарубежных исследователей, как С. Берендт, Дж. Гартен, С. Джен, С. Джонсон, Б. Зетцер, Р. Зиемба, К. Нойер, X. Реймонд, Э. Трумен, Э. Уильямс и др.

В качестве эмпирической базы в пособии используются материалы исследовательских групп Банка Франции, Дойче Банка, Петерсоновского института (Peterson Institute) (США) и другие, доклады исследовательских организаций Глобал Инсайт (Global Insight, Inc.), Стэндард Чартерд (Standard Chartered), Монитор Труп (Monitor Group), материалы ОЭСР, МВФ, ВБ, БМР, ИОСКО. Государственные инвестиционные фонды (суверенные фонды, sovereign wealth funds, SWF) создавались для инвестирования международных (валютных) государственных резервов в финансовые активы на западных финансовых рынках. С середины первой декады XXI в. привлекли внимание политических, финансовых и юридических кругов зарубежных стран, а также международных организаций — МВФ, ВБ, ОЭСР, БМР и др.

Это внимание объясняется в первую очередь размерами суверенных фондов (СФ): если в 2007 г. активы, находящиеся в их управлении, составили около 3 трлн долл., то в 2014 г. — уже более 7 трлн долл. При этом динамика их роста примерно соответствовала прогнозам: по оценкам специалистов их совокупный капитал мог достичь 6—10 трлн долл, к 2013 г. (МВФ)^[1], и даже 12 трлн долл, к 2015 г. (банк Морган Стенли^[2]).

Основной прирост размеров суверенных фондов происходил за счет наращивания странами своих валютных резервов. По расчетам министерства финансов США, с 1997 по 2001 г. темп роста мировых валютных резервов, включая золотые, был равен 6% в год, а в период после 2002 г. — 20% в год. В 2007 г. размеры государственных валютных резервов составляли около 5,6 трлн долл., а с учетом активов суверенных фондов — более 7,6 трлн долл., или 15% мирового ВВП^[3].

Расчеты специалистов БМР на 2006—2007 гг. показывали соотношение общих активов суверенных фондов — 2,5—3,0 трлн долл. — к активам фондов прямых инвестиций (private equity) — 0,7 трлн долл., официальным валютным резервам центральных банков — 5,7 трлн долл., страховым фондам — 18,5 трлн долл., активам взаимных фондов (mutual funds) — 19,3 трлн долл., и глобальным пенсионным фондам — 21,6 трлн долл.

Суверенные фонды размещаются преимущественно в странах Ближнего Востока и Азии: из 14 наиболее крупных фондов здесь располагаются фонды, обладающие 77% от активов всех фондов. Всего 16% активов 14 самых крупных фондов приходится на развитые страны (Норвегия, Австралия и США (Аляска)).^[4]

Являвшийся в 2007—2008 гг. экономическим советником в МВФ и директором Исследовательского департамента МВФ С. Джонсон считал, что оценка объема средств, находящихся под управлением СФ, имеет относительный характер. Так, валовой национальный продукт США составляет 12 трлн долл. Общий объем мировой торговли ценными бумагами (долговыми и акциями), номинированными в долларах, составляет 50 трлн долл., общий объем торговли всеми ценными бумагами в мире равен 165 трлн долл, (до финансового кризиса 2007—2012 гг.).

Средства СФ вложены, в основном, в акции, котируемые на биржах. Однако около 40% активов фондов — это доли участия в фондах прямых инвестиций (private equity funds), а также недвижимость. Все фонды вкладываются в государственные ценные бумаги с фиксированным доходом (fixed income), более 65% фондов — в ценные бумаги публичных компаний (public equity), 25% — в биржевые товары^[5]. Основные инвестиции производятся в финансовый сектор, недвижимость, новые технологии^[6].

Большая часть суверенных фондов — пассивные инвесторы, они приобретают неголосующие (привилегированные) акции компаний, либо пакеты акций, не превышающие 10% (0,2% активов фондов). А облигации по определению не дают права голоса. Имеются немногочисленные фонды, которые реализуют активную корпоративную инвестиционную политику — они приобретают либо большие пакеты акций (до 50%) капитала компании, либо активно участвуют в управлении (например, норвежский пенсионный фонд Global).

В географическом плане суверенные фонды инвестируют следующим образом: азиатские — на своих домашних рынках или рынках соседних стран, а ближневосточные фонды — в США и Великобритании, что объясняется небольшими размерами национальных финансовых рынков. Страны ОЭСР поглощают 61% всех инвестиций суверенных фондов (250 млрд долл, в 2008 г.), страны — не члены ОЭСР (без БРИК)^[7] — 25%, БРИК — 14%. В ОЭСР зафиксировано 31% от всех транзакций (в 2008 г. общее количество транзакций составило 785), в странах — не членах ОЭСР (без БРИК) — 50%, в БРИК — 19 %^г.

Таким образом, суверенные фонды — это механизм, располагающий огромными совокупными финансовыми активами и высоким потенциалом влияния на мировые финансовые институты, глобальные финансовые процессы и рынки.

Предпосылки создания суверенных фондов возникли около 20 лет назад, когда в 1997—1999 гг. разразился финансовый кризис в Восточной Азии. Одной из причин кризиса явился недостаток валютных резервов в ряде стран этого региона. После кризиса многие государства во всем мире стали резко наращивать свои государственные валютные резервы, следствием чего явилось формирование суверенных фондов как способа размещения и управления этими резервами. Тем более что МВФ и ВБ неоднократно в своих рекомендациях указывали развивающимся странам на недостаток валютных резервов как на причину нестабильности их финансовых и экономических систем.

Требование МВФ к уровню золотовалютных резервов страны имеет постоянный характер и является одним из оснований для рассмотрения вопроса о предоставлении кредитов. Так, в случае с Белоруссией, например, МВФ в 2009 г. выказал серьезную озабоченность по поводу возможности погашения предоставленных ей кредитов, а также выразил неудовольствие в связи с низким уровнем иностранных резервов^[8][9].

Наблюдатели отмечают, что если раньше многие страны хранили свои ликвидные активы в валютных депозитах, государственных облигациях и золоте, то теперь они инвестируют их в целях получения дохода. Именно это отличает суверенные фонды, целью создания которых является как раз получение дополнительного дохода, от государственных валютных резервов, предназначенных для стабилизации краткосрочных колебаний валютного курса и ликвидности и хранящихся, главным образом, в виде иностранной валюты и золота^[10].

Основной импульс для роста суверенных фондов дало повышение цен на нефть, глобализация финансов и сохраняющиеся диспропорции в мировой финансовой системе.

Заместитель министра финансов США по иностранным делам Д. Маккормик (2007—2009 гг.) в своем выступлении 14 ноября 2007 г. в сенатском комитете по банкам, строительству и вопросам урбанизации подчеркнул, что из существующих более 40 суверенных фондов 20 созданы после 2000 г., из них более половины после 2005 г.^[11] Всего, по данным Института исследования суверенных фондов (Sovereign Wealth Funds Institute, SWFI), в мире насчитывается более 70 суверенных фондов^[12].

Прообразом существующих ныне суверенных фондов можно считать созданную во Франции в 1816 г. Кассу депозитов и консигнаций (Caisse des Depots et Consignations)^[13]. Самый «старый» из современных суверенных фондов — Главное управление инвестиций Кувейта (Аль- Хей’а алъ-‘Амма лилъ Истисмар (араб.), или Kuwait Investment Authority, KIA), созданное в 1953 г. В 1956 г. Британская администрация островов Гильберта в Микронезии сформировала Резервный фонд уравнивания доходов для хранения роялти от переданных в траст «в интересах нации» фосфатных копей (ныне — Kiribati Revenue Equalization Reserve Fund, RERF).

Формирование СФ происходило двумя этапами: первый прошел во второй половине 1970;х гг., второй начался в 1996 г. с созданием Норвежского государственного пенсионного фонда Global (Norway’s Government Pension Fund — Global) и продолжается до сих пор. Например, в 2011—2012 гг. созданы суверенные фонды в Иране, Папуа Новой Гвинее, Панаме, Казахстане. Ангола учредила в 2012 г. суверенный фонд для инвестирования за границей доходов, которые приносит производство нефти^[14].

Размеры суверенных фондов, источником которых является экспорт сырья, не слишком отличаются от фондов, источником которых является экспорт товаров.

Сегодня самыми крупными государственными сырьевыми фондами являются норвежский Global — 893 млрд долл., инвестиционная компания Абу-Даби (Шарикят Абу Даби лилъ-Истисмар (араб.), она же Abu Dhabi Investment Authority, ADIA), обладающая активами в размере около 773 млрд долл., саудовский фонд БАМА Foreign Holding — 757 млрд долл., китайский China Investment Corporation — 652 млрд долл.^[15]

Сырьевыми фондами, но значительно меньшего размера, располагают Ботсвана, Чили, Бруней, Катар. За последние пять лет наиболее быстрыми темпами росли фонды Нигерии, Омана и Казахстана.

Несырьевыми суверенными фондами обладают Китай — это Инвестиционная корпорация Китая (China Investment Corporation, CIC). Сингапурский несырьевой фонд Temasek Holdings, созданный в 1974 г., обладает в настоящее время портфелем стоимостью 177 млрд долл.

Стабилизационный фонд России, разделенный с февраля 2008 г. на два — Резервный фонд и Фонд национального благосостояния (ФНБ) — был сформирован в 2004 г. за счет нефтяных доходов, т. е. является сырьевым, и на момент преобразования составлял около 3,8 трлн руб. (или 157 млрд долл.)^[16]. В настоящее время на ФНБ приходится около 3,9 трлн руб. (79 млрд долл.)^[17] и на Резервный фонд 4,3 трлн руб. (88 млрд долл.)^[18], всего на оба фонда — 167 млрд долл. США.

Быстрый рост суверенных фондов, считают специалисты ОЭСР, изменил ландшафт глобальной собственности на активы^[19]. Они как собственники активов за короткий промежуток времени оставили позади в мировом рейтинге пенсионные фонды стран ОЭСР и иных институциональных инвесторов, как когда-то на первое место вышли хедж-фонды и частные инвестиционные фонды.

По мнению С. Джонсона, суверенные фонды являются в настоящее время самыми крупными государственными игроками на финансовом рынке XXI в.^[20] Можно сказать, что восхождение суверенных фондов ознаменовало усиление влияния государства на рыночную экономку, как на национальном, так и мировом уровне.

В докладе организации International Financial Services London (IFSL) говорится, что кроме капиталов, находящихся во владении основных государственных инвестиционных фондов, определяемых как SWF, в 2008 г. было зарегистрировано еще 5,5 трлн долл, активов, которые принадлежат государственным инвестиционным фондам других типов, таким, как пенсионные резервные фонды, фонды развития и принадлежащие государству корпорации^[21], а активы прочих государственных резервов иностранной валюты оценивались 11,5 трлн долл.^[22]

Можно констатировать, что на финансовых рынках мира появился новый тип инвестора — государственные инвестиционные фонды, которые обладают весьма крупными финансовыми ресурсами и размещают средства от имени суверенных государств. До недавнего времени деятельность на этих рынках являлась прерогативой частных инвестиционных компаний и банков. Суверенные фонды практически сформировали новый — с большой долей государственного участия — сегмент финансового рынка, превратились в фундаментальный элемент трансформирующейся мировой финансовой архитектуры.

Инвестиционная практика суверенных фондов нередко носит закрытый характер, государства-инвесторы не торопятся раскрывать информацию о своих международных резервах и конкретно о размерах и характере своих финансовых вложений на мировых финансовых рынках, реализуемых через государственные инвестиционные фонды. В связи с этим Э. Трумен из Петерсоновского института отмечает, что размер официальных «трансграничных активов» часто неизвестен не только гражданам, но и участникам рынка, а официальные данные нередко весьма сомнительны^[23]. Можно разделить сомнения исследователя в надежности предоставляемой суверенными фондами информации, но надо отметить, что это не дискредитирует их как институт. В частности, накопленные развивающимися странами международные валютные и иные резервы сыграли позитивную роль в нынешнем мировом финансовом кризисе, оказав тем или иным способом финансовую поддержку ряду крупнейших западных банков и инвестиционных компаний. Речь идет о приобретении акций и долей участия такими суверенными фондами, как KIA (Кувейт), GIC (Сингапур) и ADIA (ОАЭ) в капитале финансовой корпорации Citigroup; Temasek (Сингапур), KIC (Корея) и KIA (Кувейт) в банке Merrill Lynch; CIC (Китай) в Morgan Stanley; GIC (Сингапур) в швейцарском банке UBS^[24].

Эти сделки показали, что не только частные, но и государственные инвесторы могут вполне адекватно реагировать на рыночную ситуацию, что их поведение на рынках в целом не отличается от поведения частных инвесторов, а нередко является и стабилизирующим фактором. Кроме того, эти сделки со всей очевидностью подтвердили тенденцию к усилению потока капитала с Востока на Запад, т. е изменение привычного направления потока капитала — с Запада на Восток — на обратное. В 2007 г. он составил около 0,5 трлн долл.^[25] Отнюдь не случайно тема управления глобальными финансовыми потоками, «которые стали символом перемещения экономической силы с Запада на Восток»,^[26] стала предметом рассмотрения практически на всех финансовых форумах и встречах лидеров Группы восьми и Группы двадцати.

Восхождение суверенных фондов показало, что ни сами западные страны, ни существующие правила международного финансового регулирования не были готовы к адекватному восприятию нового явления, потребовались новые правила для суверенных фондов.

Комментируя ход финансового форума в Давосе в январе 2008 г., пресса отмечала, что доминирующие западные институты, такие, как МВФ или Группа семи, которые обычно надзирали за международной финансовой системой, более не выглядят способными управлять нарождающимся мировым порядком XXI в.^[27] Причины этой неготовности вполне понятны: правила «надзора» разрабатывались на Западе и в интересах западных же индустриально развитых стран, рассчитывались на неопределенно долгое применение, регулировали деятельность частных компаний, а не государств, и не предусматривали резких изменений ситуации. Когда же такой крутой поворот случился, на Западе развернулась настоящая кампания по защите, в первую очередь внутренних, но также и мировых финансовых рынков, где эти страны играли до тех пор ведущую роль, от активности новых глобальных игроков. При этом были запущены на полную мощность национальные правовые защитные механизмы самих принимающих стран, их объединений и союзов, международных организаций, двухи многосторонних международных соглашений, а также активно задействованы политические институты. Это явление вполне оправданно именуют финансовым протекционизмом.

В конечном итоге в 2008 г. в недрах мирового сообщества, а именно экспертными группами МВФ и ОЭСР, были разработаны и предложены к применению своды добровольных правил поведения для суверенных фондов и принимающих государств, получивших название «Общепризнанные принципы и практика для суверенных фондов МВФ» (ОПП, или Принципы Сантьяго) и «Политика принимающих стран в отношении суверенных фондов ОЭСР», которые были призваны сбалансировать интересы всех заинтересованных сторон.

Решение о разработке правил для суверенных фондов силами МВФ, а правил для принимающих стран — силами ОЭСР, было принято осенью 2007 г. на встрече глав государств Группы семи. В процессе работы эксперты этих организаций собрали и обобщили значительный фактический материал, опыт функционирования практически всех суверенных фондов, изучили их структуру, возможности применения к ним разных правовых механизмов, включая действующие международные стандарты, инструкции, кодексы и иные принятые своды правил.

Согласно этим документам суверенные фонды концентрируют в себе существенную долю государственных финансов. Средства, накопленные в фондах, до момента их использования размещаются в различные финансовые инструменты. Управление средствами данных фондов осуществляется в целях наращивания их объема и сохранения стоимости активов во времени. Выбор инвестиционной политики и спектр используемых для размещения активов определяется целями и задачами фондов с учетом общей стратегии управления государственными активами.

Суверенные фонды выступают институциональными инвесторами, т. е. их основная деятельность связана с накоплением денежных средств и размещением их в зарубежные финансовые активы. При этом суверенные фонды, как и любой инвестор, выбирают приемлемый уровень риска, ликвидности и доходности вложений, а также горизонт инвестирования.

Суверенные фонды, как и другие инвесторы на финансовом рынке, руководствуются общими универсальными правилами и подходами к размещению средств в финансовые активы. Однако управление инвестиционными портфелями суверенных фондов имеет свою специфику (вопросы инвестиционной политики суверенных фондов рассматриваются далее).

Глобальный финансовый дисбаланс стал не только причиной перекоса институциональной структуры мировой финансовой системы и появления новых игроков супертяжелого веса — многомиллиардных суверенных фондов из стран Азии и Ближнего Востока, но и оформления нового сегмента международно-правового регулирования в сфере финансовых отношений, а также изменения национального финансово-правового и инвестиционного регулирования во многих странах.

Суверенные фонды изменили ландшафт глобальной собственности на активы, увеличив долю государств, т. е. публичной собственности, тем самым посягнув на либеральные устои капитализма. Изменилось «лицо» мирового финансового рынка. Перед западными странами встала проблема готовности существующей системы международного финансового регулирования к появлению и стремительному росту новых финансовых гигантов, поколебавших основы не только финансового, но всего мирового экономического порядка. На повестке дня — вопрос о разработке новых международно-правовых механизмов, новых матриц, пригодных к использованию в условиях нарождения новых финансовых явлений, провозвестником которых стали суверенные фонды. Вероятно, в новой мировой финансовой архитектуре усилится роль государств, а также объем правового регулирования. Полагаем, что Принципы Сантьяго МВФ и Правила для принимающих стран ОЭСР станут частью элементов построения новой глобальной финансовой архитектуры.

• [1] IMF Survey Magazine, March 4, 2008. URL: http://www.imf.org/external/pubs/ft/survey/so/2008/pol03408A.html (дата обращения: 10.10.2009).
• [2] См.: Jen S. How Big Could Sovereign Wealth Funds Be By 2015? June 22, 2007. URL: http://morganstanlev.com/views/perspectives/articles/5089.html: http://www.izbrannoe.info/20 095.html (дата обращения: 10.10.2009).
• [3] Remarks by Acting Under Secretary for International Affairs Clay Lowery on SovereignWealth Funds and International Financial System, June 21, 2007, hp-471. URL: http://www.treas.gov/press/releases/hp471.htm (дата посещения 15.01.2008). На сентябрь 2009 г. —6,7 трлн долл. // Эксперт. 2009. № 34. С. 12.
• [4] См.: Hildebrand P. The Challenge of sovereign wealth funds.
• [5] IMF, International Working Group Survey, 2008. Cm.: Assessment and outlook for sovereign wealth funds. Focus. № 1—28. November 2008.
• [6] Monitor Group, August 2008. См.: Там же.
• [7] С 2011 г. — БРИКС.
• [8] Monitor Group, August 2008.
• [9] См.: Коммерсант. 2009. 27 августа.
• [10] См.: Green A. Sovereign Wealth Funds — The Assets of a Country. URL: http://www.contrarianprofits.com/articles/sovereign-wealth-funds-7-trillion-reasons-to-stay-invested-2/16 874 (дата обращения: 10.10.2009).
• [11] Under Secretary for International Affairs D. McCormick Testimony before the SenateCommittee on Banking, Housing, and Urban Affaires, November 14, 2007. URL: http://www.treas.gov/press/releases/hp-681 .htm (дата обращения: 10.10.2009).
• [12] URL: http://swfinstitute.org (дата обращения: 10.10.2009).
• [13] См.: Hildebrand Р. The Challenge of sovereign wealth funds. 2007. December 18. URL: http://www.bis.org/reveiw/r071219d.pdf (дата обращения:10.10.2009).
• [14] URL: http://www, swfinstitute.org/fund-rankings/ (дата обращения: 10.10.2009).
• [15] URL: http://www.swfinstitute.org/fund-rankings/ (дата обращения:14.12.2014).
• [16] Российская газета. 2008. 1 февраля.
• [17] URL: http://www.minfin.ru/ru/nationalwealthfund/statistics/volume/index.php?id 4=6412 (дата обращения: 14.12.2014).
• [18] URL: http: //www.minfin.ru/гu/reservefund/statistics/volume/index.php?id 4=5796(дата обращения: 14.12.2014).
• [19] OECD Investment Committee Consultation on Sovereign Wealth Funds. 2007. December 13.
• [20] Cm.: Johnson S. The Rise of Sovereign Wealth Funds // A quarterly magazine of theIMF. 2007. September. Vol. 44. № 3.
• [21] Dow Jones, 02.03.2009. URL: http://www.ifsl.org.uk/output/ReportItem.aspx?NewsID=20 (дата обращения: 14.12.2014).
• [22] International Reserves. IMF Concerns and Country Perspectives. 2012. URL: http://www.ieo-imf.org/ieo/files/completedevaluations/IR Main Report. pdf (дата обращения:14.12.2014).
• [23] См.: Truman Е. Sovereign Wealth Funds: The Need for Greater Transparency andAccountability. Peterson Institute for International Economics. Policy Brief. August 2007. URL: http://www.iie.com/publications/pb/pb07−6.pdf (дата обращения: 10.10.2009).
• [24] UBS — это аббревиатура компании-предшественницы (Union Bank of Switzerland, 1532 г.) (хотя после слияния c Swiss Bank Corporation название компании перестало бытьакронимом. —Прим. авт.).
• [25] The Financial Times. 2007. July 29. URL: http://www.ft.com/cms/s/2/bb8f50b8−3dcc-1 Idc-8f6a-779fd2ac.html (дата обращения: 10.10.2009).
• [26] См.: Bennhold К. Sovereign wealth funds seek balance against Western regulation. URL: http://www.iht.com/ (дата обращения: 10.10.2009).
• [27] См.: Bennhold. К. Sovereign wealth funds seek balance against Western regulation. Op. cit.