Применение производных инструментов в управлении инвестициями

Производные (вторичные) финансовые инструменты — это финансовые инструменты, в основе которых лежит базовый актив, в качестве которого может выступать акция, облигация, товар, валюта и др. Производные финансовые инструменты предусматривают возможность покупки/продажи права на приобретение/поставку базового актива или получение/выплату дохода, связанного с изменением некоторой характеристики этого актива. Производный финансовый инструмент, иначе называемый деривативом, не подразумевает обязательного проведения операции непосредственно с базовым активом. Проведение операции непосредственно с базовым активом возможно, однако такая операция будет проведена лишь при стечении определенных обстоятельств. С помощью деривативов продаются не сами базовые активы, а права. Деривативы дают право на проведение операций с базовыми активами или получение соответствующего дохода. Основные признаки производности вторичного финансового инструмента:

• — в основе дериватива всегда лежит некий базовый актив — товар, акция, облигация, валюта и др.;
• — цена дериватива чаще всего определяется на основе цены базового актива.

Как отмечалось выше, в качестве базового актива выступает некоторый рыночный товар или характеристика рынка, что предопределяет изменчивость его цены. Вследствие того что цена дериватива определяется на основе цены базового актива, то и для его цены характерна волатильность. Именно волатильность цен производных финансовых инструментов позволяет использовать их в качестве объектов купли-продажи, т. е. на финансовом рынке деривативы выступают в роли самостоятельных объектов рыночных отношений.

Производные инструменты фондового рынка (деривативы) используются в целях управления рисками (страхование и хеджирование рисков) или в спекулятивных целях.

Спекулятивными операциями в финансовой науке называются операции, связанные с вложением средств в финансовые активы, характеризующиеся высокой степенью риска. При вложении средств в высокорисковые активы вероятность потерь высока, но одновременно существует и вероятность того, что будет получена сверхдоходность.

В последние годы многие компании, работающие в реальном секторе экономики, превратили свои финансовые департаменты в центры получения прибыли с помощью спекуляций с производными финансовыми инструментами. Однако нельзя забывать, что использование производных финансовых инструментов не только с целью управления рисками, но и для проведения спекулятивных операций, может привести к потере всех вложенных в спекуляции средств и стать причиной банкротства компании.

Необходимо проводить различие между страхованием и хеджированием. Хеджирование означает устранение риска получения убытков, но одновременно лишает возможности получить дополнительную прибыль в случае благоприятного развития событий. В случае страхования оплачивается страховой взнос, который является гарантией устранения риска убытков, но при этом сохраняется возможность получения дополнительной прибыли в случае благоприятного развития событий.

К наиболее популярным производным финансовым инструментам относятся форвардные, фьючерсные контракты, опционы, свопы.

Форвардный контракт — обязательное для исполнения соглашение о покупке или продаже в определенный день в будущем определенного товара или финансового инструмента по цене, фиксируемой в настоящий момент времени; разовая внебиржевая сделка между продавцом и покупателем.

Фьючерсный контракт — обязательное для исполнения соглашение о покупке или продаже в определенный день в будущем определенного товара или финансового инструмента по цене, фиксируемой в настоящий момент времени; повторяющееся предложение, которым торгуют на бирже.

Опцион — соглашение, по которому покупатель опциона получает право, но не обязательство, совершить покупку /продажу базового актива по заранее оговоренной цене в определенный договором момент в будущем или на протяжении определенного отрезка времени.

Своп — соглашение между двумя сторонами о проведении в будущем обмена платежами в соответствии с определенными в контракте условиями; сделка о покупке/продаже актива сопровождается заключением контрсделки об обратной продаже/покупке того же актива через определенный срок.

Форвардные и фьючерсные операции сходны по своей сущности, но фьючерсные операции осуществляются в основном на биржевом рынке, а форвардные операции — на межбанковском рынке. Это обусловливает определенные различия в данных операциях.

Так как форвардные контракты являются банковскими контрактами, то они нестандартизованы и могут быть подобраны под конкретного клиента. Чаще всего форвардные контракты заключаются с целью реальной покупки/продажи базового актива. Фьючерсные операции осуществляются на биржевом рынке, вследствие чего данные контракты стандартизованы по срокам, объемам и условиям поставки. В большинстве случаев фьючерсные операции заканчиваются заключением офсетной (обратной) сделки, т. е. реальной покупки/продажи базового актива не происходит, стороны сделки получают разницу между первоначальной ценой заключения контракта и существующей в день совершения обратной сделки. По той же причине форвардные валютообменные операции совершаются с гораздо более широким кругом валют, чем фьючерсные.

Преимуществом фьючерсного рынка является его доступность не только для крупных инвесторов, но и для индивидуальных и мелких институциональных инвесторов. Доступ на форвардные рынки для мелких инвесторов ограничен в связи с тем, что форвардные контракты в основном заключаются на крупные суммы.

Обычно фьючерсные сделки дешевле, чем форвардные, что объясняется их стандартизацией, и, следовательно, большей ликвидностью.

Стандартизация фьючерсных контрактов наряду с преимуществами имеет и ряд недостатков. Если форвардный контракт может быть подобран под конкретного клиента, то фьючерсные контракты такой возможности не предоставляют. С большой вероятностью стандартная форма фьючерсного контракта будет отличаться от суммы, которую требуется прохеджировать, и разница останется незакрытой. Кроме суммы могут не совпасть желаемый период хеджирования и период обращения фьючерса, что тоже несет базисный риск для работающего с фьючерсами субъекта рынка.

Различия между форвардными и фьючерсными контрактами представлены в табл. 5.8.

Таблица 5.8.

Особенности форвардных и фьючерсных контрактов

Ожидания инвесторов относительно будущей цены базового актива отражаются в цене фьючерса. Цена, фиксируемая при заключении фьючерсного контракта (фьючерсная цена), может быть и выше, и ниже цены спот для базового актива. Надбавка в цене, взимаемая продавцом за отсрочку расчета по сделке (т.е. фьючерсная цена выше цены спот базового актива), называется контанго. Если фьючерсная цена ниже цены спот базового актива — это бэквордэйшн.

В зависимости от вида базового актива выделяют два вида фьючерсных контрактов:

• — фьючерсный товарный контракт — это контракт на принятие или поставку товара определенного количества и качества по зафиксированной в нем цене на установленную дату. В качестве базисного товара могут выступать зерно, нефть, драгоценные металлы, продовольственные товары и т. д.;
• — фьючерсный финансовый контракт — это контракт, представляющий собой соглашение, обязывающее купить или продать определенный финансовый инструмент в определенный срок по зафиксированной в нем цене.

В зависимости от вида базового актива, который лежит в основе финансового фьючерса, выделяют их три основных вида:

• • процентные фьючерсы — это фьючерсные контракты, основанные на долговых ценных бумагах;
• • валютные фьючерсы — это фьючерсные контракты, базисом которых является иностранная валюта;
• • фьючерсы на фондовые индексы — это фьючерсные контракты, основанные на показателях всесторонней оценки фондового рынка, подобных индексу Standart&Poor's 500.

Подводя итог вышесказанному, отметим, что, заключив форвардный или фьючерсный контракт, организация ограничивает риск, связанный с неблагоприятным изменением цен базисного актива. Но одновременно она лишает себя возможности получить дополнительную прибыль в случае благоприятного для нее изменения цены базового актива. Назначение форвардных или фьючерсных контрактов заключается в хеджировании риска.

Принципиальное отличие опционных сделок от форвардных и фьючерсных операций заключается в том, что держатель опциона может выбирать между реализацией опциона по заранее фиксированной цене и отказом от его исполнения.

В опционной сделке принимают участие две стороны, одна из которых приобретает право, а вторая принимает на себя обязательство. Покупатель опциона (держатель опциона) приобретает право (но не обязательство) купить/продать определенный базовый актив в будущем по цене, которая фиксируется в момент заключения сделки. Продавец опциона (надписатель опциона) принимает на себя обязательство продать/купить базовый актив, лежащий в основе опционной сделки по заранее оговоренной цене. Риск потерь в связи с возможным изменением цены базового актива принимает на себя надписатель опциона. Держатель опциона в момент заключения сделки выплачивает надписателю опциона премию в качестве платы за принимаемый им риск.

Опционы классифицируются по различным признакам, но наибольшее значение имеет классификация опционов по виду контракта:

• — call-опцион дает право его владельцу купить определенный актив в опцион покупателя в будущем по цене, фиксированной в настоящий момент времени;
• — опцион продавца (put-опцион) дает право его владельцу на продажу определенного актива в будущем по цене, фиксированной в настоящий момент времени.

По механизму исполнения различают:

• — европейские опционы, которые могут быть исполнены только в день истечения действия контракта;
• — американские опционы, которые дают право купить или продать базисный актив в любое время до дня истечения действия контракта.

В зависимости от соотношения цены спот и цены исполнения опциона различают:

• — опцион с выигрышем (опцион «в деньгах») — опцион, который в случае его немедленного исполнения принесет инвестору прибыль;
• — опцион без выигрыша (опцион «при деньгах») — опцион, который в случае его немедленного исполнения не окажет ни позитивного, ни негативного воздействия на финансовое состояние инвестора;
• — опцион с проигрышем (опцион «без денег») — опцион, который в случае его немедленного исполнения приведет инвестора к финансовым потерям.

Так как американские опционы могут быть погашены в любой день до истечения срока опциона, а европейские — только в указанную дату, следовательно, риск, который несет продавец американского опциона, выше, чем при продаже европейского опциона; именно американские опционы дают покупателю гораздо больше альтернативных вариантов. Поэтому премия, которая платится за американские опционы, выше, чем премия за европейские опционы.

Основная идея опционной сделки заключается в извлечении прибыли за счет волатильности цены базового актива. Рост курса базового актива выгоден надписателю опциона продавца и держателю опциона покупателя. В снижении курса базового актива к моменту реализации опционного контракта заинтересованы надписатель опциона покупателя и держатель опциона продавца.

Опционы исполняются, если в момент исполнения они являются опционами с выигрышем.

Выделяют различные виды опционных стратегий. Под опционной стратегией понимается комбинация разных опционов и, возможно, базового актива в одном портфеле, который создан для достижения поставленной инвестором цели.

Простейшими из них являются так называемые синтетические стратегии: сочетание купли-продажи опционов с куплей-продажей акций. Такие стратегии позволяют инвесторам хеджировать свои позиции.

Существуют и более сложные стратегии, которые формируются за счет одновременной продажи и (или) покупки нескольких опционов. К ним относятся комбинации и спрэды.

Комбинация — это портфель опционов различного вида на один и тот же базисный актив, с одним и тем же сроком исполнения, с одинаковыми или различными ценами исполнения. Примерами комбинации могут служить:

• — стрэддл (стеллажная сделка) — комбинация опционов call и put на один и тот же базисный актив с одинаковой ценой исполнения и сроком истечения контрактов;
• — стрэнгл — сочетание опционов call и put на один и тот же базисный актив с одинаковым сроком истечения контрактов, но с разными ценами исполнения;
• — стрэп — комбинация из одного опциона put и двух опционов call с одинаковыми сроками истечения контрактов;
• — стрип — комбинация из одного опциона call и двух опционов put с одинаковыми сроками истечения контрактов.

Спрэд — это портфель опционов одного и того же вида на один и тот же базисный актив, но с разными ценами исполнения и (или) датами истечения, причем одни из них длинные, а другие — короткие. В зависимости от сочетания опционов в портфеле различают несколько видов спрэдов:

• — горизонтальный спрэд состоит из опционов с одинаковыми ценами исполнения, но с разными датами истечения контрактов;
• — вертикальный спрэд состоит из опционов с одной и той же датой истечения контрактов, но с разными ценами исполнения;
• — диагональный спрэд состоит из опционов с разными ценами исполнения и сроками истечения контрактов.

В отличие от форвардных и фьючерсных контрактов опционы дают возможность ограничить риск, связанный с неблагоприятным изменением цен базового актива, сохраняя при этом шансы на получение прибыли в случае благоприятного изменения цен. Назначение опциона заключается в страховании рисков.

Еще одним типом срочной сделки является своп, представляющий собой соглашение, позволяющее временно обменять одни активы или обязательства на другие активы или обязательства. Стороны, дающие участие на осуществление свопа, называют противоположными сторонами. Сделка состоит из двух частей: первичный обмен (открытие свопа) и обратный обмен (закрытие свопа). Основными видами свопов являются процентные и валютные свопы.

Назначение свопа заключается в страховании рисков (риска изменения процентных ставок и риска колебания валютных курсов). Своп состоит в том, что противоположные стороны с определенными интервалами и в рамках установленного периода времени обмениваются последовательными платежами. В момент заключения сделки, как правило, выплаты одной из сторон привязаны к случайной переменной, в качестве которой может выступать процентная ставка, курс валюты, цена ценной бумаги и др. Выплаты, осуществляемые по свопу, базируются на оговоренной сумме контракта, которая называется контрактным номиналом.

Процентный своп состоит в обмене долговых обязательств, одно из которых с фиксированной процентной ставкой, другое — с плавающей ставкой. Противоположные стороны не обмениваются номиналами, а обмениваются только процентными платежами. Платежи по свопу осуществляются в единой валюте. В условиях свопа оговаривается его период, т. е. время, в течение которого стороны обязуются обмениваться платежами. Одна из сторон будет уплачивать суммы, рассчитываемые на базе фиксированной процентной ставки от контрактного номинала, а другая сторона будет уплачивать суммы, рассчитываемые согласно плавающему проценту от данного номинала. Сторону, которая осуществляет фиксированные выплаты по свопу, называют покупателем свопа, сторону, которая осуществляет плавающие платежи, — продавцом свопа.

Своп предоставляет возможность сторонам, участвующим в сделке, обменять свои обязательства с фиксированной процентной ставкой на обязательства с плавающей процентной ставкой, и наоборот. В связи с тем что участники рынка по-разному оценивают будущую ситуацию на финансовых рынках, возникает возможность таких обменов. Например, если у организации имеются финансовые обязательства под плавающий процент и она ожидает в будущем роста процентных ставок, то, чтобы устранить риск увеличения своих выплат по обслуживанию долга, организация может обменять плавающий процент на фиксированный и наоборот. На практике в своп-операциях обычно участвует финансовый посредник, который также получает часть суммы от указанной разности.

Валютный своп представляет собой обмен номинала и фиксированных процентов в одной валюте на номинал и фиксированный процент в другой валюте. То есть в валютном свопе противоположные стороны обмениваются не только процентными платежами, но и номиналами в начале и в конце свопа, которые должны устанавливаться таким образом, чтобы они были приблизительно равны с учетом обменного курса, существующего в начале свопа. Как и с процентными свопами, в сделке обычно участвует финансовый посредник, который заключает контракт с одной из сторон свопа и потом подыскивают второго участника для офсетного свопа.

Таким образом, своп-операции представляют собой комбинацию из споти форвардных сделок. По существу, своп-сделка — это подписание двух отдельных контрактов по валютному обмену в одно и то же время. Контракты при этом имеют противоположную направленность и различные даты расчетов.

Существует множество путей применения свопов. Так, они могут быть использованы как инструмент приобретения иностранной валюты на ограниченный период по фиксированному обменному курсу, для быстрого реагирования на изменения в ожидаемых входящих и исходящих валютных потоках путем укорачивания или удлинения сроков своп-контрактов, которые уже были заключены, и для других целей. Своп-сделка может представлять собой и одновременное предоставление кредитов в двух валютах, а также обмен долговыми обязательствами, выраженными в одной валюте, на обязательства, выраженные в другой. В настоящее время получили распространение и товарные свопы, построение которых аналогично процентным свопам. Товарные свопы сводятся к обмену фиксированных платежей на плавающие, величина которых привязана к цене определенного товара.

Основные причины популярности сделок своп следующие:

• — они позволяют инвесторам снизить возникающие в процессе заключения коммерческих сделок процентные и валютные риски;
• — некоторые организации могут обладать определенными преимуществами при получении конкретных видов финансирования.

В современной практике свопы чаще всего связаны с обменами доходов от операций с товарами, валютой и ценными бумагами.