Концепция финансового рычага. 
Финансовый риск

Создание и функционирование любой коммерческой организации упрощенно представляет собой первоначальное инвестирование финансовых ресурсов на долгосрочной основе в некую комбинацию активов с последующей последовательной и бесконечной трансформацией одного вида актива в другой с целью извлечения прибыли. Текущая деятельность фирмы находится под постоянным воздействием множества факторов, не всегда комплементарных друг другу и имеющих как объективную, так и субъективную природу. Риск как одна из основных характеристик деятельности предприятия может рассматриваться в разных аспектах; естественно различаются методы и показатели оценки риска.

Существуют два основных вида риска (производственный и финансовый), с которыми сталкивается практически любой бизнес и которые имманентно присущи типовой финансовой модели фирмы. В качестве наиболее наглядного представления модели выступает баланс, в котором материальный ресурсный потенциал фирмы приводится в двух разрезах — в виде активов (имущества) и в виде пассивов, источников их образования (финансирование). Подобное представление позволяет понять природу двух упоминаемых рисков. В течение своей хозяйственной деятельности предприятию приходится выбирать ту или иную комбинацию активов и источников; вместе с тем, очевидно, что заранее предопределенного варианта комбинации не существует. Этим объясняется необходимость понимать суть возникающего риска (а речь идет о производственном риске, сопутствующем выбору той или иной комбинации активов, и финансовом риске, сопутствующем выбору той или иной комбинации источников финансирования) и, по возможности, управлять им.

Производственный (операционный) риск — это риск, в большей степени обусловленный отраслевыми особенностями бизнеса, т. е. структурой активов, в которые фирма решила вложить свой капитал. Производственный риск определяют многие факторы: региональные особенности, конъюнктура рынка, национальные традиции, инфраструктура и т. д. Очевидно, что производство основных продуктов питания, без которых не может прожить человек и спрос на которые сравнительно легко предсказуем, представляет собой гораздо менее рисковый бизнес по сравнению с продажей экзотических туров.

Риск, обусловленный структурой источников финансирования, называется финансовым. В этом случае внимание акцентируется не на том, куда вложены денежные средства, а на том, из каких источников получены средства и каково соотношение этих источников. Нас в данном случае интересуют долгосрочные источники финансирования, потому что решения, связанные с мобилизацией того или иного долгосрочного источника финансирования, не только трудоемки и затратны, но имеют далеко идущие последствия.

Ситуация, когда компания не ограничивается собственным капиталом, а привлекает средства внешних инвесторов, вполне объяснима. Несложно понять, что с позиции финансового риска компания, осуществляющая свою деятельность лишь за счет собственных средств, и компания, 90% совокупного капитала которой представляют собой банковские кредиты (т. е. заемный капитал), различаются.

В терминах системы финансов взаимосвязь между прибылью и стоимостной оценкой затрат, ресурсов, понесенных для получения данной прибыли, или затрат, связанных с привлечением и поддержанием соответствующей совокупности источников финансирования, характеризуется с помощью специальной категории — леверидж (Leverage), или рычаг. Данный термин используется в финансовом менеджменте для описания зависимости, показывающей, каким образом и в какой степени повышение или повышение доли той или иной группы условно постоянных расходов (затрат) в общей сумме текущих расходов (затрат) влияет на динамику доходов собственников фирмы. Рычаг — это долгосрочно действующий фактор, значением которого управляют; небольшое изменение самого фактора или условий, в которых он действует, может привести к существенному изменению ряда результативных показателей. Здесь проявляется эффект рычага, как известно, позволяющего перемещать довольно тяжелые предметы действием небольшой силы. Итак, в приложении к экономике, рычаг трактуется как некоторый фактор, даже небольшое значение которого или сопутствующих ему условий может повлечь порой существенное изменение ряда результативных показателей.

Финансовый риск находит отражение в соотношении собственных и заемных средств как источников долгосрочного финансирования, целесообразности и эффективности использования последних. Привлечение заемных средств связано для коммерческой организации с определенными издержками. Каково должно быть оптимальное сочетание между собственными и привлеченными долгосрочными финансовыми ресурсами и как это повлияет на прибыль? Вот эта взаимосвязь и характеризуется категорией финансового рычага.

В финансовом менеджменте существуют две концепции расчета и определения эффекта финансового рычага.

I. Западноевропейская концепция. Эффект финансового рычага трактуют как приращение к рентабельности собственного капитала, получаемое благодаря использованию заемного капитала несмотря на платность последнего:

где ЭФР — эффект финансового рычага.

Эффект финансового рычага должен быть равен 30−50% от уровня экономической рентабельности активов. Приведенная формула расчета эффекта финансового левериджа позволяет выделить в ней три основные составляющие.

1. Налоговый корректор финансового рычага (1 — ставка налога на прибыль), который показывает, в какой степени проявляется эффект финансового рычага в связи с различным уровнем налогообложения прибыли.

Налоговый корректор финансового рычага практически не зависит от деятельности предприятия, так как ставка налога на прибыль устанавливается законодательно. Вместе с тем в процессе управления финансовым рычагом дифференциальный налоговый корректор может быть использован в следующих случаях:

• а) если по различным видам деятельности предприятия установлены дифференцированные ставки налогообложения прибыли;
• б) если по отдельным видам деятельности предприятие использует налоговые льготы по прибыли;
• в) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в свободных экономических зонах своей страны, где действует льготный режим налогообложения прибыли;
• г) если отдельные дочерние фирмы предприятия осуществляют свою деятельность в государствах с более низким уровнем налогообложения прибыли.

В этих случаях, воздействуя на отраслевую или региональную структуру производства (а, соответственно, и на состав прибыли по уровню ее налогообложения), можно, снизив среднюю ставку налогообложения прибыли, повысить воздействие налогового корректора финансового рычага на его эффект (при прочих равных условиях).

2. Дифференциал финансового рычага (экономическая рентабельность активов — средняя расчетная ставка процента за кредит), который характеризует разницу между коэффициентом валовой рентабельности активов и средним размером процента за кредит. Дифференциал финансового рычага является главным условием, формирующим положительный эффект финансового рычага. Этот эффект проявляется только в том случае, если уровень валовой прибыли, генерируемый активами предприятия, превышает средний размер процента за используемый кредит. Чем выше положительное значение дифференциала финансового рычага, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект.

Формирование отрицательного значения дифференциала финансового рычага всегда приводит к снижению коэффициента рентабельности собственного капитала. В этом случае использование предприятием заемного капитала дает отрицательный эффект.

3. Плечо финансового рычага (ЗК/СК), которое характеризует сумму заемного капитала, используемого предприятием, в расчете на единицу собственного капитала.

Плечо финансового рычага является тем рычагом, который вызывает положительный или отрицательный эффект, получаемый за счет соответствующего его дифференциала. При положительном значении дифференциала любой прирост плеча финансового рычага будет вызывать еще больший прирост коэффициента рентабельности собственного капитала, а при отрицательном значении дифференциала прирост плеча финансового рычага будет приводить к еще большему темпу снижения коэффициента рентабельности собственного капитала. Иными словами, прирост плеча финансового рычага вызывает еще больший прирост его эффекта (положительного или отрицательного в зависимости от положительной или отрицательной величины дифференциала финансового рычага).

Таким образом, при неизменном дифференциале плечо финансового рычага является главным генератором как возрастания суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансового риска потери этой прибыли. Аналогичным образом, при неизменном плече финансового рычага положительная или отрицательная динамика его дифференциала генерирует как возрастание суммы и уровня прибыли на собственный капитал, так и финансовый риск ее потери. Знание механизма воздействия финансового капитала на уровень прибыльности собственного капитала и уровень финансового риска позволяет целенаправленно управлять как стоимостью, так и структурой капитала предприятия.

II. Американская концепция расчета финансового рычага. Эта концепция рассматривает эффект в виде приращения чистой прибыли на одну обыкновенную акцию на приращение нетго-результата эксплуатации инвестиций, т. е. этот эффект выражает прирост чистой прибыли, полученный за счет приращения нетто-результата эксплуатации инвестиций.

Эта формула показывает степень финансового риска, возникающего в связи с использованием заемного капитала, поэтому, чем больше сила воздействия финансового рычага, тем больше финансовый риск, связанный с данным предприятием:

• а) для банкира — возрастает риск невозмещения кредита;
• б) для инвестора — возрастает риск падения дивиденда и курса акций.

Таким образом, первая концепция расчета эффекта позволяет определить безопасную величину и условия кредита, вторая концепция позволяет определить степень финансового риска и используется для расчета совокупного риска предприятия.

Пример.

Рассмотрим механизм формирования эффекта финансового рычага на примере трех предприятий А, Б, В (табл. 5.1).

Таблица 5.1.

Механизм формировании эффекта финансового рычага.

Рассматривая приведенные данные, можно увидеть следующее.

Предприятие А. Эффект финансового рычага отсутствует, так как предприятие не использует заемный капитал.

Предприятие Б. Эффект рычага составляет.

Предприятие В. Эффект равен.

Из результатов приведенных расчетов видно, что чем выше удельный вес заемных средств в общей сумме используемого предприятием капитала, тем больший уровень прибыли оно получает на собственный капитал при условии грамотного их распределения.