Как использовать гибридные инструменты финансирования?

Помимо рассмотренных выше источников финансирования в некоторых случаях возможно привлечение так называемых гибридных инструментов: лизинга, производных ценных бумаг — опционов, варрантов, конвертируемых ценных бумаг.

Лизинг, имеющий черты аренды и кредита, полезен финансово неустойчивым компаниям: договор заключается обычно на более длительный срок, чем может быть выдан кредит; оборудование может остаться в собственности арендодателя до погашения его стоимости и являться обеспечением; платежи за лизинг снижают налогооблагаемую прибыль. В некоторых случаях лизинг — единственная возможность модернизировать или начать новое производство для финансово неблагополучной компании. Тем не менее, в России компании с явными признаками кризиса могут получить оборудование в лизинг не часто: для оценки возможности заключения договора лизингодатели, как правило, используют те же подходы, что и кредиторы, т. е. максимально страхуют свой риск, либо отказывая в предоставлении лизинга, либо устанавливая высокие ставки.

Определенное распространение лизинговые компании в России получили в виде структурных единиц крупных холдингов — некоторые финансовые схемы позволяют снизить стоимость закупок оборудования. Если неблагополучная фирма входит в холдинг, наличие лизинговой компании в структуре организации дает ей шанс на снижение издержек и повышение стабильности развития. У независимых фирм, находящихся в кризисе, надежд на лизинг меньше.

Такие инструменты финансового рынка, как опционы, варранты, конвертируемые ценные бумаги также могут быть полезны для привлечения средств в реальные инвестиции финансово неустойчивых компаний. Например, если компания с сомнительной рыночной репутацией эмитирует конвертируемые облигации, а затем улучшает свою рыночную позицию, это приведет к конвертации облигаций на акции. Это означает, что обязательства компании снизятся, несмотря на сохранение общей суммы привлеченного капитала. Опционы также, позволяя привлечь в компанию сначала небольшие деньги, предлагают рынку время на принятие решений об инвестировании: эти решения будут зависеть от рыночных успехов компании. В то же время следует отметить, что рынок корпоративных ценных бумаг и деривативов пока не развит в России, изменение их доходности определяется не столько экономическими, сколько спекулятивными, политическими причинами, ввиду чего рынок рискован и непредсказуем. Для финансово неблагополучных компаний рынок ценных бумаг часто закрыт.

Для компаний, готовых провести финансовое оздоровление посредством инновационных проектов, может оказаться полезным венчурное финансирование, которое тоже часто можно отнести к гибридным формам. Инвестиции направляются либо в акционерный капитал обществ в обмен на долю или пакет акций, либо предоставляются в форме инвестиционного кредита на срок от 3 до 7 лет. Кредитование, как правило, осуществляется без предоставления какого-либо залога. На практике чаще всего встречается комбинированная форма венчурного инвестирования, при которой часть средств вносится в акционерный капитал, а другая — предоставляется в форме инвестиционного кредита.

Основной интерес венчурного капиталиста — во вложении средств в идею или в бизнес, который в течение 5−7 лет увеличит свою стоимость в несколько раз по сравнению с первоначальной суммой инвестиций. Критерием оценки для венчурных инвесторов является способность компании к быстрому развитию. Основная задача для кризисного предприятия — найти проекты, которые могут заинтересовать потенциальных инвесторов высокой доходностью. Однако даже американская статистика свидетельствует, что инвестиции в финансово неблагополучные компании на 50% неудачны. Дополнительным значимым фактором, который тормозит венчурное кредитование в России, является то, что претендентов, имеющих возможность доказать оправданность венчурного кредитования при помощи расчетов и разработанных проектов, существует пока немного.

Рассмотренные возможности привлечения ресурсов показывают, что без государственной поддержки инвестиционная деятельность неблагополучных компаний была бы практически блокирована. Отдельные направления государственной поддержки, связанные с долгосрочным кредитованием, рассмотрены нами в примере 8.9. Однако этими направлениями государственная поддержка не ограничивается. Наиболее распространенные меры включают:

• • списание безнадежных долгов;
• • выделение денежных субсидий, льготных денежных и товарных кредитов, предоставление налоговых кредитов (налоговых каникул), поручительств, реструктуризацию задолженности;
• • предотвращение отключения предприятий от источников энергоснабжения;
• • выделение целевым назначением средств, предусмотренных в областном бюджете по статье «бюджетные кредиты» .

Многие из перечисленных мер, как и рассмотренные в примере 8.9, связаны с облегчением кредитного бремени, однако содержат и помощь на безвозмездной основе. Кроме того, многие долги по прошествии времени «прощаются» компаниям, приобретают характер субсидий. Следует еще раз отметить, что в соответствии с концепцией антикризисного регулирования такие меры поддержки касаются преимущественно стратегических предприятий, отраслей, обеспечивающих экономическую безопасность.

Пример 8.11

Так, в соответствии с программой антикризисных мер на 2009 г. (Программа-2009)1 бюджетные ассигнования федерального бюджета по разделу «Национальная экономика» увеличились в 2009 г. на 70,1% по сравнению с 2008 г., и значительная часть этих средств пошла на целевую поддержку компаний-гигантов. Если рассмотреть состав предполагаемых Программой-2009 действий для автомобилестроения, то можно увидеть, что это преимущественно протекционистские меры; меры, связанные с продвижением низкокачественных автомобилей на рынок, очередными льготами по налогам, графики выплаты которых и так не выполнялись автомобильными гигантами в последние 20 лет.

Другой пример поддержки компаний-гигантов в Программе-2009: «Компенсация недополученных доходов ОАО „Российские железные дороги“» в размере 50 млрд руб. (п. 2.2.4.8).

Как видно из приведенных примеров, государство занимает активную позицию в финансировании российских компаний в условиях кризиса. Кризис 2008—2009 гг. показал, что такая политика государства не позволяет экономике России развиваться по катастрофическому сценарию, однако использование преимущественно селективных, точечных мер по отношению к конкретным компаниям свидетельствует об отсутствии четкой финансовой политики и разработанной системы мер, направленных на повышение стабильности экономики в долгосрочной перспективе. Сложно представить, что такой механизм финансирования может дать устойчивый экономический результат. Он по-прежнему порождает иждивенческие настроения, уверенность, что государство всегда придет на помощь, не стимулирует инициативу собственников компаний, осуществление инновационного прорыва.