Проблемы оценки стоимости предприятий с циклическим развитием

• Введение
• 1. Теоретические основы оценки стоимости предприятий с циклическим развитием
• 1.1 Цели оценки стоимости предприятия
• 1.2 Методы оценки предприятия
• 2. Оценка предприятия на примере ООО «Вектор» (торговля)
• 2.1 Анализ хозяйственной деятельности предприятия
• 2.2 Оценка предприятия
• Заключение
• Список литературы
• Приложения

В постсоветской России необходимость в профессиональных оценщиках возникла в начале 90-х годов XX в. За основу при подготовке этих специалистов была принята методология американской школы оценки как наиболее прогрессивная. На базе богатого зарубежного опыта и отечественной практики сформировалась российская школа оценки экономического анализа, бухгалтерского учета, налогообложения.

Итак, сегодня для принятия эффективных управленческих решений собственникам и руководству предприятия часто требуется информация о стоимости бизнеса. В проведении оценочных работ заинтересованы и другие стороны: государственные структуры (контрольно-ревизионные и другие органы), кредитные организации, страховые компании, поставщики, инвесторы и акционеры.

Повышение стоимости предприятия — один из показателей роста доходов его собственников. Поэтому периодическое проведение оценки стоимости бизнеса можно использовать для анализа эффективности управления предприятием. Традиционные методы финансового анализа основаны на расчете финансовых коэффициентов и только на данных бухгалтерской отчетности предприятия. Однако наряду с внутренней информацией в процессе оценки стоимости предприятия необходимо анализировать данные, характеризующие условия работы предприятия в регионе, отрасли и экономике в целом.

Результаты оценки бизнеса, получаемые на основе анализа внешней и внутренней информации, необходимы не только для проведения переговоров о купле-продаже — они играют существенную роль при выборе стратегии развития предприятия: в процессе стратегического планирования важно оценить будущие доходы предприятия, степень его устойчивости и ценность имиджа; для принятия обоснованных управленческих решений необходима инфляционная корректировка данных финансовой отчетности, являющейся базой для принятия финансовых решений; для обоснования инвестиционных проектов по приобретению и развитию бизнеса нужно иметь сведения о стоимости всего предприятия или части его активов.

Знание основ оценки стоимости предприятия (бизнеса) и управления ею, умение применять на практике результаты такой оценки — залог принятия эффективных управленческих решений, достижения требуемой доходности предприятия. Всем этим объясняется актуальность темы данной работы.

Целью работы является изучение проблем оценки стоимости предприятия с циклическим развитием.

Задачами работы являются:

определение целей оценки стоимости предприятии;

изучение методов оценки стоимости предприятия;

анализ хозяйственной деятельности базового предприятия (ООО «Векор» ;

оценка базового предприятия.

Предметом исследования является процесс оценки стоимости предприятия с циклическим развитием. Объектом работы является торговое предприятие ООО «Вектор» .

1. Теоретические основы оценки стоимости предприятий с циклическим развитием

1.1 Цели оценки стоимости предприятия

С развитием рыночной экономики в России появилась возможность вложить свои средства в бизнес, купить и продать его, т. е. бизнес стал товаром и объектом оценки. Оценка стоимости необходима при акционировании, реорганизации, развитии предприятий, использовании ипотечного кредитования, участии в деятельности фондового рынка. Как уже было сказано, независимая оценка является важным инструментом управления, повышение стоимости предприятия — один из показателей роста доходов его собственников и, соответственно, периодическое определение стоимости бизнеса можно использовать для оценки эффективности управления предприятием.

Рассмотрим процесс управления стоимостью предприятия подробнее.

Прежде всего обратимся к упрощенной схеме управления предприятием. Весь процесс управления в общем виде представляется циклом непрерывно повторяющегося набора стандартных процедур, включающим следующие этапы:

оценка текущего состояния предприятия и среды;

сравнение текущего состояния с эталонным (с использованием критерия и его корректировкой, если необходимо);

выработка управляющих воздействий;

применение их к бизнесу Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / В. А. Щербаков, Н. А. Щербакова. — М.: Омега-Л, 2006. .

Далее цикл повторяется.

Стоимость предприятия согласуется с циклом управления следующим образом.

На первом этапе устанавливают текущее состояние предприятия и среды с использованием в качестве критерия стоимости предприятия. При этом определяют:

рыночную стоимость предприятия. В российских условиях ее определение — довольно сложная и в большинстве случаев неразрешимая задача по причине узости рынка акций, отсутствия аналогов и котировок акций предприятия;

внутреннюю стоимость предприятия. Она рассчитывается по данным внутреннего финансового и управленческого учета, в основном с применением экстраполяционных методов. Обязательным условием здесь выступает — сохранение существующих тенденций деятельности предприятия без учета каких-либо значительных возмущений, вызванных, например, реализацией новых проектов Щербаков В. А., Щербакова Н. А. Оценка стоимости предприятий (бизнеса): учеб. пособие. Новосибирск: НГТУ, 2008.

На втором этапе проводят сравнение текущего состояния предприятия с эталонным, основываясь на условии максимизации (минимизации) значения критерия стоимости. В рамках данного этапа осуществляют:

сравнение рыночной и внутренней стоимости предприятия. Делают вывод об адекватности оценки предприятия рынком и о необходимости принятия дополнительных мер по доведению до рынка более полной информации о состоянии предприятия. Расхождения в значениях стоимости могут быть вызваны неадекватной оценкой менеджментом текущего состояния дел внутри самого предприятия, что потребует принятия соответствующих мер;

разработку проектов. Пересчитывают стоимость предприятия с использованием данных, заложенных в бизнес-планы проектов. Кроме того, определяют изменение отдельных показателей деятельности предприятия, например выручки, себестоимости и т. д.;

сравнение стоимости предприятия, рассчитанной с учетом внутренних улучшений, и стоимости с учетом внешней реорганизации (продажа отдельных направлений бизнеса, развитие новых направлений деятельности за счет слияния и присоединения, выделение частей бизнеса в самостоятельные экономические субъекты). Решение о целесообразности проведения конкретных реорганизационных процедур принимают исходя из анализа роста стоимости предприятия;

изменение структуры и форм финансирования предприятия. На этом шаге, связанном с финансовым конструированием, кроме структуры и форм исследуют возможности влияния на объем долга и его стоимость Фишмен Д., Пратт Ш., Гриффит К., Уилсон К. Руководство по оценке стоимости бизнеса / пер. с англ.Л. И. Лопатникова; под ред.В. М. Рутгайзера. М.: Квинто-Консалтинг, 2008.

На третьем этапе управления для полученных значений критерия стоимости прогнозируют будущие значения показателей деятельности предприятия, определяют конкретные мероприятия по достижению запланированного состояния — выбирают наиболее важные направления управляющих воздействий.

И, наконец, на четвертом этапе реализуют план мероприятий.

В процессе его выполнения или по его окончании вновь переходят к первому этапу, и цикл замыкается. В зависимости от размеров бизнеса, располагаемых ресурсов и сектора рынка, в котором действует предприятие, длительность цикла может варьировать и составлять день, неделю, месяц, год и т. д. Более короткие циклы характерны для сектора рынка услуг, банковского сектора, более продолжительные — для производственного сектора.

В ряде работ зарубежных авторов цикл управления стоимостью предприятия изображают в виде пятиугольника (рис. 1.1).

Понятие цикла достаточно условно, поскольку совершенно не обязательно, чтобы мероприятия по финансовому конструированию начинались лишь после завершения шагов по внутреннему и внешнему улучшению. Они могут проводиться и непосредственно после сравнения рыночной и внутренней стоимости или одновременно с другими мероприятиями.

Рис. 1.1 Цикл управления стоимостью предприятия Формальная модель цикла управления, изображенная на рис. 1.1, записывается следующим образом Организация и методы оценки предприятия (бизнеса): учебник/ под ред.В. И. Кошкина. М.: Экмос, 2008:

Где:

— стоимость предприятия (случайная величина) в конце цикла управления;

— рыночная стоимость предприятия в начале цикла управления;

— разрыв между рыночной и внутренней стоимостью;

— приращение внутренней стоимости в результате внутренних улучшений;

— приращение внутренней стоимости в результате внешних улучшений;

— приращение внутренней стоимости в результате финансового конструирования.

Разрыв между рыночной и внутренней стоимостью связан с разницей в восприятии состояния предприятия менеджментом и рынком. В действительности разрыв, учтенный в формуле с помощью одного параметра, является комплексным показателем, который учитывает различие в восприятии внутренних и внешних улучшений и результатов финансового конструирования.

Специалистами были выделены существенные обстоятельства, влияющие на рыночную (внешнюю) стоимость крупных производственных компаний, которые в силу присущей им универсальности можно рассматривать в качестве определяющих и для других компаний.

Итак, для повышения стоимости акционерного капитала руководство компании должно сосредоточиться на четырех базовых компонентах: производственной эффективности (сюда относятся объем и качество выпускаемой продукции, состояние активов, темп роста, прибыльность), взаимоотношениях с акционерами и кредиторами, прозрачности отчетности и степени интегрированное с рыночной инфраструктурой (имеется в виду размещение акций и облигаций на организованных торговых площадках). Второй и третий из этих компонентов должны включать в себя PR-функции. Все компоненты воздействуют на психологическое восприятие компании участниками рынка, которые, принимая во внимание указанную информацию, структуру акционеров, а также собственную роль (покупателя или продавца), решают, осуществлять или нет сделку с акциями или облигациями компании и на каких условиях.

Специфика оценки циклических фирм заключается в том, что прибыль и денежные потоки циклических фирм обладают тенденцией следовать за экономической ситуацией: повышаться в периоды экономических подъемов и понижаться во время рецессии. Если для таких фирм применяется оценка дисконтированных денежных потоков, то аналитики обычно сглаживают ожидаемые в будущем денежные потоки, чтобы избежать риска необходимости предсказаний моментов наступления и завершения экономических спадов и подъемов, а также их продолжительности. В разгар экономического спада многие циклические фирмы выглядят как проблемные фирмы с присущими им отрицательными доходами и денежными поступлениями. В этом случае предсказания аналитика относительно времени и масштабов будущего оживления экономики переплетаются с оценкой будущих денежных потоков, что приводит к завышенной оценке аналитиками-оптимистами. Таким образом, прежде чем использовать эти оценки, необходимо учесть экономические предубеждения экспертов.

1.2 Методы оценки предприятия

Рассмотрим методы оценки, применяемые при различных подходах.

Доходный подход. Основных методов доходного подхода два.

1. Метод капитализации доходов. Стоимость бизнеса (V) определяется по формуле:

V = D: R,

Где:

D — чистый доход бизнеса за год;

R — коэффициент капитализации.

2. Метод дисконтирования денежных потоков. Стоимость бизнеса получают на основе прогнозирования потоков дохода от него и их дисконтирования в соответствии с требуемой инвестором ставкой дохода.

Если доходы предприятия существенно изменяются год от года, то для целей оценки бизнеса выбирается метод дисконтирования денежных потоков, для чего проводится прогнозирование денежных потоков в разные временные периоды.

Ставку дисконтирования обычно определяют кумулятивным методом, который основывается на учете безрисковой ставки дохода, к которой прибавляется экспертно оцениваемая премия за инвестирование в данную компанию. Эта премия представляет собой доход, который требует инвестор в качестве компенсации за дополнительный риск, связанный с капиталовложениями в данную компанию, по сравнению с безрисковыми инвестициями Булычева Г. В., Демшин В. В. Практические аспекты применения доходного подхода к оценке российских предприятий: учеб. пособие. М.: Финансовая академия, 2009.

Кумулятивный метод наилучшим образом учитывает все виды рисков инвестиционных вложений, связанные как с факторами общего для отрасли и экономики характера, так и со спецификой оцениваемого предприятия.

Затратный подход основан на определении рыночной стоимости активов и текущей стоимости обязательств. Методов затратного подхода тоже два.

1). Метод стоимости чистых активов. Стоимость бизнеса равна рыночной стоимости всех активов предприятия за вычетом обязательств.

2). Метод ликвидационной стоимости. Стоимость бизнеса равна суммарной стоимости всех активов предприятия за вычетом обязательств с учетом затрат на его ликвидацию.

Применение затратного подхода в оценке бизнеса наиболее обоснованно в следующих случаях:

оценка всего предприятия;

оценка контрольного пакета акций компании, обладающей значительными материальными активами;

оценка недавно созданных предприятий, когда отсутствуют ретроспективные данные о прибылях или имеются затруднения с обоснованным прогнозированием величины будущих прибылей или денежных потоков;

нет рыночной информации о предприятиях-аналогах;

в случае ликвидации предприятия (метод ликвидационной стоимости) Оценка стоимости предприятия (бизнеса): учеб. пособие / под ред. Н. А. Абдулаева, Н. А. Колайко. М.: Экмос, 2008.

Затратный подход применим для оценки предприятий, обладающих значительными материальными активами, и новых предприятий.

Сравнительный подход. Для сравнения выбираются конкурирующие с оцениваемым бизнесом объекты, проводится соответствующая корректировка данных. В основу приведения поправок положен принцип вклада. Сравнительный подход реализуется посредством трех методов.

1. Метод рынка капитала. Стоимость бизнеса определяется на основе анализа рыночных цен акций аналогичных предприятий.

2. Метод сделок. Стоимость бизнеса определяется с учетом цен приобретения контрольных пакетов акций предприятий-аналогов.

3. Метод отраслевых коэффициентов. Ориентировочная стоимость бизнеса рассчитывается на основе отраслевой статистики.

Для расчетов по методам рынка капиталов и сделок необходимо использование оценочных мультипликаторов.

Как уже говорилось, сравнительный подход дает наиболее точные результаты, если существует активный рынок аналогичных объектов собственности. Аналог объекта оценки — это сходный по основным экономическим, материальным, техническим и другим характеристикам другой объект, цена которого (стоимость акций) известна из сделки, состоявшейся при сходных условиях. Точность оценки зависит от качества собранных данных, включающих физические характеристики, время продажи, местоположение, условия продажи и финансирования.

2. Оценка предприятия на примере ООО «Вектор» (торговля)

2.1 Анализ хозяйственной деятельности предприятия

ООО «Вектор» относится к предприятиям торговли. Данные предприятия можно охарактеризовать как цикличные, поскольку их выручка, прибыль и денежные потоки полностью зависят от экономических циклов в стране, которые в свою очередь отражаются на потенциальных покупателях. То есть период экономического подъема позитивно отражается на финансовом состоянии предприятий торговли, а период экономического спада — в основной массе негативно отражается на финансовом состоянии предприятий торговли, за исключением тех предприятий, которые специализированы на торговле предметами первой необходимости. ООО «Вектор» торгует товарами широкого потребления. Товары первой необходимости оставляют незначительную часть ассортимента данного предприятия.

Анализ финансово-хозяйственной деятельности ООО «ВЕКТОР» произведен за период с 01.01.2006 г. по 01.10.2009 г. В приложении 1 и приложении 2 приведены, соответственно, исторический бухгалтерский баланс (форма № 1) и исторический отчет о прибылях и убытках ООО «ВЕКТОР» (форма № 2).

При проведении инфляционной корректировки финансовой отчетности ООО «ВЕКТОР» активы и пассивы исторического бухгалтерского баланса и показатели, отраженные в историческом отчете о прибылях и убытках пересчитывались по курсу доллара США (по ставке Банка России). Скорректированный исторический баланс и скорректированный отчет о прибылях и убытках ООО «ВЕКТОР» приведены, соответственно, в приложении 3 и приложении 4.

Аналитический исторический баланс ООО «ВЕКТОР» приведен в приложении 5.

Доля внеоборотных активов в активах предприятия в рассматриваемом периоде колебалась в диапазоне от 9,2% до 2,1% и составила на дату проведения оценки 2,1%. В абсолютном выражении стоимость внеоборотных активов оставалась на неизменном уровне в размере 5 тыс. долларов США за весь рассматриваемый период.

Доля текущих активов в валюте баланса предприятия в рассматриваемый период колебалась в диапазоне от 90,8% до 97,9% и составила на дату проведения оценки 97,9%. В абсолютном выражении стоимость текущих активов увеличилась с 47 тыс. долларов США на 01.01.06 г. до 210 тыс. долларов США на 01.10.08 г.

В рассматриваемый период наблюдалась тенденция к плавному росту материально-производственных запасов, что характеризует деятельность предприятия как стабильную. Стоимость материально-производственных запасов возросла с 38 тыс. долларов США на 01.01.06 г. до 176 тыс. долларов США на 01.10.09 г.

Краткосрочная дебиторская задолженность предприятия за рассматриваемый период выросла на 23 тыс. долларов США (с 10 тыс. долларов США на 01.01.06 г. до 33 тыс. долларов США на 01.10.09 г.).

За рассматриваемый период заемные средства предприятия увеличились с 27 тыс. долларов США до 130 тыс. долларов США, а их доля в валюте баланса предприятия выросла с 48,7% до 54,6%. Такой рост заемных средств был вызван наращением объема кредиторской задолженности.

В анализируемом периоде темпы роста собственного капитала значительно уступали соответствующим темпам роста заемных средств, что обусловило динамику изменения доли первого в валюте баланса предприятия, которая составляла на 01.01.06 г. — 51,3% от валюты баланса, а на 01.10.09 г. уже 45,4% валюты баланса. В абсолютном выражении за рассматриваемый период собственный капитал ООО «ВЕКТОР» увеличился с 29 тыс. долларов США на 01.01.06 г. до 108 тыс. долларов США на 01.10.09 г.

Основным фактором роста собственного капитала предприятия выступило решение о капитализации прибыли.

В таблицах 2.1, 2.2 и 2.3 и рисунке 2.1 приведены, соответственно, значения показателей ликвидности и показателей финансовой устойчивости предприятия.

Таблица 2.1

Показатели ликвидности

Таблица 2.2

Анализ ликвидности баланса

Рис. 2.1 Динамика имущества и источников его финансирования ООО «Вектор»

Таблица 2.3

Показатели финансовой устойчивости

Из таблиц 2.1, 2.2 и 2.3 видно, что большинство из значений рассчитанных показателей лежат в пограничных значениях по сравнению нормативным значениям за рассматриваемый период. Такая ситуация сложилась в следствие постепенного выхода предприятия за 2006 — 2009 годах из кризиса.

Таким образом, по состоянию на дату проведения оценки можно сделать следующие выводы:

Предприятие не имеет достаточного объема денежных средств для оплаты своих краткосрочных обязательств. Коэффициент абсолютной ликвидности имеет недопустимо низкое значение.

Коэффициент быстрой ликвидности имеет значение близкое к нормативному. Даже при условии поступления денег по дебиторской задолженности предприятие может рассчитаться лишь с частью кредиторов.

Коэффициент текущей ликвидности имеет значение выше нормативного. Это говорит о том, что возможна ситуация когда предприятие вынуждено будет покрывать часть долгов частью средств от реализации своих запасов.

Значение показателей финансовой устойчивости позволяют сделать вывод об умеренной финансовой устойчивости предприятия.

Наряду с отмеченными выше отрицательными фактами касательно финансового текущего положения необходимо отметить высокий производственный потенциал предприятия, обусловленный структурой его имущества. Большая часть его активов приходится на производственные фонды с умеренной степенью физического износа.

Выручка от реализации товаров, работ и услуг предприятия в 2008 году, по сравнению с 2006 годом, увеличилась на 456 тыс. долларов США и достигла 481 тыс. долларов США. За десять месяцев 2009 г. значение этого показателя составило 299 тыс. долларов США. Главной причиной увеличения выручки стало увеличение объемов деятельности предприятия.

Значения коэффициентов оборачиваемости и фондоотдачи основных средств предприятия (таблица 2.4) находится на умеренном уровне. Это связано с тем, что в рассматриваемый период значения чистого объем реализации и себестоимости реализованной продукции были подвержены плавному росту. Очевидна положительная динамика изменения значений указанных коэффициентов (их рост), что связано с постепенным выходом предприятия из кризиса.

Таблица 2.4

Показатели деловой активности

Анализ прибылей (убытков), получаемых от результатов финансово-хозяйственной деятельности предприятия показывает, что получаемые от реализации товаров, работ и услуг, операционных и внереализационных операций доходы в 2007 — 2008 гг. полностью покрывали расходы предприятия, относимые на прибыль, в связи с чем, предприятие являлось прибыльным. За девять месяцев 2009 г. ООО «ВЕКТОР» была получена чистая прибыль в размере 35 тыс. долларов США. Такая динамика прибылей предприятия в рассматриваемом периоде обусловила изменение показателей рентабельности (табл. 2.5): все показатели рентабельности предприятия значительно увеличили свои значения (в период с 01.01.06 г. по 01.01.08 г.).

Таблица 2.5

Показатели рентабельности

2.2 Оценка предприятия

В рамках настоящего анализа по оценке был определен денежный поток на собственный капитал ООО «ВЕКТОР» .

Деятельность Предприятия связана с торговлей канцтоварами на территории России. Основной валютой доходов и расходов Предприятия является российский рубль. В связи с этим целесообразно использовать номинальный денежный поток, выраженный в российских рублях.

По сложившейся в странах с развитой рыночной экономикой практике прогнозный период для оценки предприятий может составлять в зависимости от целей оценки и конкретной ситуации от 5 до 10 лет. С учетом того, что Россию еще нельзя отнести к странам с развитой рыночной стабильной экономикой, нами выбран прогнозный период на уровне минимального значения из указанного диапазона — 5 лет.

В рамках проведения данной оценки был выбран период прогноза с 01.10.2009 г. (дата оценки) по 31.12.2014 г. (5,25 полных лет).

Основная причина выбора периода до 2014 г. заключается в стабилизации денежных потоков к 2013;2014 г. г., о чем свидетельствует показатель EBIT, стабилизировавшийся к этому периоду Для оценки стоимости предприятия доходным подходом основополагающим является прогноз его будущих доходов.

Основным источником доходов ООО «ВЕКТОР» является выручка от продажи учебно-наглядных пособий.

Основными потребителями услуг ООО «ВЕКТОР» является Министерство образования Ставропольского края и его структурные подразделения, на которого приходится до 90% от общего объема реализации услуг. Прогноз доходов ООО «ВЕКТОР» на 2009 г. был предоставлен предприятием (таблица 2.6). Данный прогноз составлен исходя из ожидаемых предприятием значений выручки за 2009;2014 гг. Анализ прогноза c учетом ретроспективных данных показал, что его можно использовать при расчете денежных потоков без корректировок.

Таблица 2.6

Расчет чистой прибыли

Прирост (уменьшение) потребности в финансировании оборотных средства обусловлен увеличением (снижением) величины оборотных средств необходимых для производства требуемого объема продукции, выполнения работ, оказания услуг. Оборотный капитал — разница между текущими активами и текущими пассивами. Изменение оборотного капитала (прирост/уменьшение) приводит либо к потребности в дополнительном финансировании при приросте оборотного капитала, что вызывает отток денежных средств, либо к высвобождению ресурсов при уменьшении оборотного капитала, что вызывает приток денежных средств.

Для определения величины оборотного капитала применялся следующий алгоритм:

Проводился анализ оборотных активов Общества по состоянию на дату оценки.

Проводился отбор предприятий ближайших аналогов для расчета СОК;

Определены периоды оборачиваемости по аналогам;

На основании произведенного анализа коэффициентов оборачиваемости определен нормализованный уровень оборачиваемости основных статей оборотного капитала, и рассчитано значение каждой статьи оборотного капитала для каждого расчетного шага путем умножения соответствующей величины элемента выручки или затрат в расчетном периоде на полученный коэффициент оборачиваемости;

Определен избыток/недостаток оборотного капитала на дату оценки как разность между фактическим значением оборотного капитала оцениваемой компании и рассчитанным нормальным уровнем основных статей оборотного капитала.

Прогноз собственного оборотного капитала компании и его изменение приведены в таблицах 2.7 — 2.9.

Таблица 2.7

Прогноз СОК

Таблица 2.8

Нормализованные значения СОК на дату оценки

Таблица 2.9

Прогноз изменения СОК

Излишек СОКа между расчетным и фактическим значениями по состоянию на дату оценки учитывается в качестве итоговой корректировки в размере 2 056 тыс. руб.

При расчете стоимости собственного капитала ООО «ВЕКТОР» нами был использован кумулятивный метод построения.

Применение кумулятивного метода построения стоимости собственного капитала можно представить в виде следующей формулы:

Расчет стоимости собственного капитала указанным методом начинается с определения безрисковой ставки. К данной величине затем прибавляется премия за риск акционерного капитала, премия за страновой риск, премия, присущая компаниям с небольшой капитализацией, а также премия за специфический риск оцениваемой компании.

По причине неразвитости российского фондового рынка получить необходимые статистические данные для расчета премий (Rm — Rf), S2 и S3 не представляется возможным. Поэтому, для расчета составляющих ставки дисконтирования мы воспользовались статистическими данными рынка США.

Итоговое значение стоимости собственного капитала было рассчитано нами с учетом всех вышеперечисленных премий, чтобы комплексно отразить риски, присущие российской экономике, а также непосредственно ООО «ВЕКТОР». Расчет ставки дисконтирования для собственного капитала ООО «ВЕКТОР» приведен в таблице 2.10.

Таблица 2.10

Расчет ставки дисконтирования для собственного капитала ООО «ВЕКТОР»

Поскольку дальнейший расчет стоимости компании будет производиться на денежных потоках выраженных в рублях, а полученная ставка ориентирована на денежные патоки, выраженные в долларах произведем трансформацию ставки из долларовой в рублевую. Для этого воспользуемся следующей формулой:

Где:

— неизвестная ставка дисконтирования для потоков, выраженных в рублях;

— известное значение ставки дисконтирования для потоков, выраженных в долларах;

— ожидаемый темп роста денежных потоков, выраженных в рублях;

— ожидаемый темп роста денежных потоков, выраженных в долларах.

В свою очередь рассчитывается по формуле:

Расчет рублевой ставки дисконтирования для собственного капитала ООО «ВЕКТОР» приведен в таблице 2.11.

Таблица 2.11

Расчет ставки дисконтирования для собственного капитала ООО «ВЕКТОР» (рублевой)

Таким образом, в соответствие с моделью кумулятивного построения, требуемая ставка дисконтирования, для номинальных потоков, выраженных в рублях составляет 19,71%.

Как видно, полученное значение рублевой ставки дисконтирования (19,71%), несколько ниже значения долларовой ставки (20,91%), что обусловлено снижением курса доллара относительно рубля и, как следствие, более высокую инфляцию доллара в России (по сравнению с инфляцией рубля). Отметим, что подобная ситуация (когда при меньшей инфляции доллара в США по сравнению с инфляцией рубля в России курс рубля укрепляется по отношению к доллару) объясняется превалированием фактора паритета покупательной способности над фактором процентного дифференциала.

Такая ситуация возникла как следствие положительного торгового баланса России вообще (при хронически отрицательном торговом балансе США), и положительного сальдо в торговле РФ с США, в частности.

Остаточная стоимость отражает величину ожидаемых денежных потоков в постпрогнозный период. Результаты деятельности компании в постпрогнозный период характеризуются стабильной степенью роста выручки и стабильной нормой прибыльности.

При определении величины денежного потока в постпрогнозный период предполагается, что капитальные вложения будут направлены на замену выбывающих и поддержание существующих основных средств, то есть капитальные вложения в постпрогнозный период равны амортизационным отчислениям.

При этом рост денежного потока в постпрогнозный период не может превышать темпов роста экономики, в которой оперирует оцениваемая компания. Долгосрочный темп роста равен долгосрочному уровню инфляции.

Для расчета остаточной стоимости нами была принята модель Гордона. В соответствии с моделью Гордона, остаточная стоимость может быть определена по следующей формуле:

Остаточная стоимость = Денежный поток N+ 1/ (r - g)

где:

Денежный поток N+1 — денежный поток в постпрогнозный период;

g — величина роста денежного потока в постпрогнозный период;

r — ставка дисконтирования.

Расчет остаточной стоимости бизнеса ООО «ВЕКТОР» приведен в приложении 6.

Расчет стоимости собственного капитала ООО «ВЕКТОР» методом дисконтированных денежных потоков мы произвели в следующей последовательности действий:

Определили текущие стоимости прогнозируемых денежных потоков на основе приведения будущих денежных потоков к текущей стоимости путем дисконтирования по стоимости собственного капитала.

Определили размер собственного капитала Общества путем суммирования: текущих стоимостей прогнозируемых денежных потоков; текущей остаточной стоимости собственного капитала.

После определения предварительной величины стоимости предприятия доходным подходом, для получения окончательной величины рыночной стоимости необходимо внесение итоговых поправок. Среди них выделяются две: поправка на величину стоимости избыточных (нефункционирующих) активов и корректировка величины собственного оборотного капитала.

Первая поправка основывается на том, что при расчете стоимости учитываются активы предприятия, которые участвуют в производстве, получении прибыли, т. е. в формировании денежного потока. Но у любого предприятия в каждый конкретный момент времени могут быть активы, не занятые непосредственно в производстве. При расчете их стоимость не учитывается в денежном потоке, но это не значит, что они не имеют стоимости.

В настоящее время у многих российских предприятий есть в наличии такие нефункционирующие активы (в основном недвижимость, машины и оборудование, долгосрочные финансовые вложения), стоимость которых может быть реализована, например, при продаже. Поэтому необходимо определить рыночную стоимость таких активов и суммировать ее со стоимостью, полученной доходным подходом.

На балансе ООО «ВЕКТОР» на момент оценки числятся законсервированное здание склада и земельный участок под ним рыночной стоимостью 314 тыс. руб. (расчет рыночной стоимости данного имущества представлен в затратном подходе настоящего Отчета). Поэтому была произведена поправка к стоимости предприятия на учет непрофильных активов.

Вторая поправка — это учет фактической величины собственного оборотного капитала. В модель дисконтированного денежного потока включается требуемая величина собственного оборотного капитала, рассчитанная по предприятиям аналогам. Данная величина не совпадает с величиной собственного оборотного капитала оцениваемого предприятия на дату оценки. Соответственно в доходном подходе необходимо сделать поправку на учет фактически располагаемой величины СОК к итоговой стоимости. Расчет потребности в СОК на момент оценки приведен в доходном разделе настоящего отчета.

Фактическая величина собственного оборотного капитала, которой располагает предприятие на момент оценки, больше требуемой. Соответственно необходима корректировка: избыток собственных оборотных средств должен быть прибавлен к величине стоимости, полученной на предыдущем этапе в размере 2 056 тыс. руб.

оценка циклический рыночная стоимость В результате, рыночная стоимость ООО «ВЕКТОР» полученная доходным подходом по состоянию на дату оценки составляет 5 709 тыс. руб.

Заключение

Специфика оценки циклических фирм заключается в том, что прибыль и денежные потоки циклических фирм обладают тенденцией следовать за экономической ситуацией: повышаться в периоды экономических подъемов и понижаться во время рецессии. Если для таких фирм применяется оценка дисконтированных денежных потоков, то аналитики обычно сглаживают ожидаемые в будущем денежные потоки, чтобы избежать риска необходимости предсказаний моментов наступления и завершения экономических спадов и подъемов, а также их продолжительности. В разгар экономического спада многие циклические фирмы выглядят как проблемные фирмы с присущими им отрицательными доходами и денежными поступлениями. В этом случае предсказания аналитика относительно времени и масштабов будущего оживления экономики переплетаются с оценкой будущих денежных потоков, что приводит к завышенной оценке аналитиками-оптимистами. Таким образом, прежде чем использовать эти оценки, необходимо учесть экономические предубеждения экспертов.

Исследование проводилось на базе ООО «Вектор». Оценка предприятия начиналась с анализа хозяйственной деятельности, который дал следующие результаты. Доля внеоборотных активов в активах предприятия в рассматриваемом периоде колебалась в диапазоне от 9,2% до 2,1% и составила на дату проведения оценки 2,1%.

Доля текущих активов в валюте баланса предприятия в рассматриваемый период колебалась в диапазоне от 90,8% до 97,9% и составила на дату проведения оценки 97,9%.

В рассматриваемый период наблюдалась тенденция к плавному росту материально-производственных запасов, что характеризует деятельность предприятия как стабильную. Стоимость материально-производственных запасов возросла с 38 тыс. долларов США на 01.01.06 г. до 176 тыс. долларов США на 01.10.09 г.

Краткосрочная дебиторская задолженность предприятия за рассматриваемый период выросла на 23 тыс. долларов США.

За рассматриваемый период заемные средства предприятия увеличились с 27 тыс. долларов США до 130 тыс. долларов США, а их доля в валюте баланса предприятия выросла с 48,7% до 54,6%. Такой рост заемных средств был вызван наращением объема кредиторской задолженности.

В анализируемом периоде темпы роста собственного капитала значительно уступали соответствующим темпам роста заемных средств, что обусловило динамику изменения доли первого в валюте баланса предприятия, которая составляла на 01.01.06 г. — 51,3% от валюты баланса, а на 01.10.09 г. уже 45,4% валюты баланса.

Предприятие не имеет достаточного объема денежных средств для оплаты своих краткосрочных обязательств. Коэффициент абсолютной ликвидности имеет недопустимо низкое значение.

Коэффициент быстрой ликвидности имеет значение близкое к нормативному. Даже при условии поступления денег по дебиторской задолженности предприятие может рассчитаться лишь с частью кредиторов.

Коэффициент текущей ликвидности имеет значение выше нормативного. Это говорит о том, что возможна ситуация когда предприятие вынуждено будет покрывать часть долгов частью средств от реализации своих запасов.

Значение показателей финансовой устойчивости позволяют сделать вывод об умеренной финансовой устойчивости предприятия.

Значения коэффициентов оборачиваемости и фондоотдачи основных средств предприятия находиться на умеренном уровне. Это связано с тем, что в рассматриваемый период значения чистого объем реализации и себестоимости реализованной продукции были подвержены плавному росту. Очевидна положительная динамика изменения значений указанных коэффициентов (их рост), что связано с постепенным выходом предприятия из кризиса.

Анализ прибылей (убытков), получаемых от результатов финансово-хозяйственной деятельности предприятия показывает, что получаемые от реализации товаров, работ и услуг, операционных и внереализационных операций доходы в 2007 — 2008 гг. полностью покрывали расходы предприятия, относимые на прибыль, в связи с чем, предприятие являлось прибыльным. За девять месяцев 2009 г. ООО «ВЕКТОР» была получена чистая прибыль в размере 35 тыс. долларов США. Такая динамика прибылей предприятия в рассматриваемом периоде обусловила изменение показателей рентабельности: все показатели рентабельности предприятия значительно увеличили свои значения (в период с 01.01.06 г. по 01.01.08 г.).

В рамках настоящего анализа по оценке был определен денежный поток на собственный капитал ОАО «ВЕКТОР» .

Деятельность Предприятия связана с торговлей канцтоварами на территории России. Основной валютой доходов и расходов Предприятия является российский рубль. В связи с этим целесообразно использовать номинальный денежный поток, выраженный в российских рублях.

В рамках доходного подхода был применен метод дисконтированных денежных потоков.

Для целей настоящей оценки использовался денежный поток для собственного капитала, поскольку оцениваемый бизнес не имеет долгосрочных заемных источников финансирования.

В рамках проведения данной оценки был выбран период прогноза с 01.10.2009 г. (дата оценки) по 31.12.2014 г. (5,25 полных лет).

Была рассчитана ставка дисконтирования в соответствие с моделью кумулятивного построения. Требуемая ставка дисконтирования, для номинальных потоков, выраженных в рублях составляет 19,71%.

Для расчета рыночной стоимости нами была принята модель Гордона.

Фактическая величина собственного оборотного капитала, которой располагает предприятие на момент оценки, больше требуемой. Соответственно необходима корректировка: избыток собственных оборотных средств должен быть прибавлен к величине стоимости, полученной на предыдущем этапе в размере 2 056 тыс. руб.

В результате, рыночная стоимость ООО «ВЕКТОР» полученная доходным подходом по состоянию на дату оценки составляет 5 709 тыс. руб.

1. Федеральный закон «Об оценочной деятельности в РФ» от 29.07.98 № 135-ФЗ (С изменениями и дополнениями закон № 143-ФЗ. № 157-ФЗ).

2. Приказ Министерства экономического развития и торговли Российской Федерации (Минэкономразвития России) от 20 июля 2007 г. N 256 г. Москва «Об утверждении федерального стандарта оценки «Общие понятия оценки, подходы к оценке и требования к проведению оценки (ФСО N 1)»

3. Приказ Министерства экономического развития и торговли Российской Федерации (Минэкономразвития России) от 20 июля 2007 г. N 255 г. Москва «Об утверждении федерального стандарта оценки «Цель оценки и виды стоимости (ФСО N 2)»

4. Приказ Министерства экономического развития и торговли Российской Федерации (Минэкономразвития России) от 20 июля 2007 г. N 254 г. Москва «Об утверждении федерального стандарта оценки «Требования к отчету об оценке (ФСО N 3)» .

5. Международные стандарты оценки — МСО 2003. Международный комитет по стандартам оценки (МКСО). — М.: 2004.

6. Методология и руководство по проведению оценки бизнеса и /или активов ОАО РАО «ЕЭС России» и ДЗО ОАО РАО «ЕЭС России». Deloitte&Touche, 2005 г.

7. Булычева Г. В., Демшин В. В. Практические аспекты применения доходного подхода к оценке российских предприятий: учеб. пособие. М.: Финансовая академия, 2009.

8. Есипов В. Е., Маховикова Г. А., Терехова В. В. Оценка бизнеса. СПб.: Питер, 2007.

9. Колайко Н. А., Севастьянов А. В., Артеменко Т. В., Абдуллаев Н. А. Стоимость предприятия: Теоретические подходы и практика оценки: учеб. пособие / Высш. шк. приватизации и предпринимательства. М., 2009.

10. Организация и методы оценки предприятия (бизнеса): учебник/ под ред.В. И. Кошкина. М.: Экмос, 2008.

11. Оценка стоимости предприятия (бизнеса) / В. А. Щербаков, Н. А. Щербакова. — М.: Омега-Л, 2006.

12. Оценка стоимости предприятия (бизнеса): учеб. пособие / под ред. Н. А. Абдулаева, Н. А. Колайко. М.: Экмос, 2008.

13. Фишмен Д., Пратт Ш., Гриффит К., Уилсон К. Руководство по оценке стоимости бизнеса / пер. с англ.Л. И. Лопатникова; под ред.В. М. Рутгайзера. М.: Квинто-Консалтинг, 2008.

14. Щербаков В. А., Щербакова Н. А. Оценка стоимости предприятий (бизнеса): учеб. пособие. Новосибирск: НГТУ, 2008.

Приложения

Приложение 1

Приложение 2

Приложение 3

Приложение 4

Приложение 5

Приложение 6

Расчет рыночной стоимости собственного капитала ООО «ВЕКТОР»