Каковы методы затратного подхода к оценке бизнеса?

Суть затратного подхода состоит в расчете стоимости собственного капитала предприятия:

(10.8).

где С — собственный капитал объекта; PVA — совокупная текущая рыночная стоимость всех активов предприятия; PVОбяз — текущая стоимость обязательств предприятия.

В рамках затратного подхода используют два основных метода: метод стоимости чистых активов и метод ликвидационной стоимости.

Метод стоимости чистых активов основан на определении рыночной стоимости всех активов объекта: материальных (недвижимости, машин и оборудования, транспортных средств, товарно-материальных запасов), нематериальных (торговая марка, ноу-хау, патенты и др.) и финансовых (ликвидные ценные бумаги и т. д.).

Данный метод включает следующие основные этапы.

• 1. Оценка рыночной стоимости недвижимого имущества объекта.
• 2. Оценка рыночной стоимости машин, оборудования и транспортных средств.
• 3. Выявление и оценка нематериальных активов.
• 4. Определение рыночной стоимости финансовых вложений (долгосрочных и краткосрочных).
• 5. Оценка и перевод стоимости товарно-материальных запасов в текущую стоимость.
• 6. Оценка дебиторской задолженности и расходов будущих периодов.
• 7. Перевод обязательств объекта в текущую стоимость.
• 8. Определение стоимости собственного капитала по базовой формуле.

Метод ликвидационной стоимости технически аналогичен методу чистых активов. Его отличительной особенностью является то, что из стоимости собственного капитала, определенного по методу чистых активов, вычитают сумму текущих затрат, связанных с ликвидацией предприятия. Этапы расчета ликвидационной стоимости были приведены в предыдущем параграфе.

Пример 10.4

Оценивается предприятие со стоимостью активов 500 000 руб. Определим ликвидационную стоимость активов, если для его ликвидации потребуется 1 год, затраты на продажу составят 25% от его стоимости, а ставка дисконтирования равна 15%.

Стоимость активов с учетом затрат на продажу равна.

Коэффициент дисконтирования равен.

Ликвидационная стоимость равна.

Однако следует отметить, что процедура оценки ликвидационной стоимости представляется недостаточно разработанной. В частности, следует оценивать величину воздействия фактора ограничения времени продажи. Оценка начинается с определения значения рыночной стоимости объекта (Vрын), после чего определяется собственно ликвидационная стоимость, для чего можно использовать, например, следующую модель:

(10.9).

где у — среднерыночная доходность вложений в подобные объекты; t — заданное (нормативное) время продажи объекта оценки; te — время экспозиции объекта, т. е. среднее время, в течение которого происходит реализация аналогичных по параметрам объектов; T — период времени, к которому привязана ставка дохода; при этом предполагается, что te > t.

Каковы возможности и ограничения использования традиционных методов оценки в кризисной ситуации?

Как указывалось выше, в соответствии с российским законодательством при проведении оценки любого объекта собственности, в том числе и кризисного предприятия, оценщик обязан использовать затратный, сравнительный и доходный подходы или обосновать отказ от использования того или иного подхода. Каждый из этих подходов отражает разные стороны оцениваемой компании и опирается на специфическую информацию. Однако в силу особенностей финансово неблагополучного предприятия применение того или иного подхода к его оценке возможно лишь при наличии необходимых условий.

Рассмотрим особенности применения каждого из подходов при оценке бизнеса кризисного предприятия.

В отечественной практике при оценке несостоятельных предприятий оценщики предпочитают использовать методы затратного подхода: метод чистых активов или метод ликвидационной стоимости. Метод чистых активов в рамках процедуры банкротства применяется на этапах наблюдения, финансового оздоровления и внешнего управления. Метод ликвидационной стоимости применяется, как правило, на этапе конкурсного производства (реже — на стадии внешнего управления) для определения приблизительного размера конкурсной массы, которая сформируется в результате реализации имущества.

Можно выделить следующие основные случаи, когда арбитражному управляющему необходимо использовать данный метод:

• • принятие собранием кредиторов решения о введении на предприятии конкурсного производства;
• • разработка внешним управляющим плана внешнего управления несостоятельным предприятием и методическое обоснование концепции развития деятельности предприятия в период внешнего управления посредством сравнения результатов оценки стоимости бизнеса, полученных с использованием методов ликвидационной стоимости, стоимости чистых активов, дисконтирования денежных потоков;
• • доходы предприятия от всех видов деятельности ничтожны по сравнению со стоимостью его чистых активов;
• • решение о ликвидации предприятия принимается его собственниками.

Во всех этих случаях результат оценки стоимости кризисного предприятия, полученный с помощью метода ликвидационной стоимости, будет показывать, какая часть денежных средств останется и останется ли вообще в распоряжении предприятия после погашения всех обязательств.

Сравнительный подход, как упоминалось выше, в российской практике оценки бизнеса практически не применяется, тем более для кризисных предприятий. Применение этого подхода ограничено рядом причин. Во-первых, на рынке не существует абсолютно одинаковых объектов бизнеса, поэтому оценщику необходимо вносить различные корректировки, которые, в большинстве случаев, рассчитываются на основе западных методик без учета российской специфики. Во-вторых, практически все предприятия в России неохотно предоставляют финансовую информацию оценщикам, что существенно затрудняет процессы отбора предприятий-аналогов и обоснования использования тех или иных мультипликаторов. В-третьих, наличие большого количества кризисных и неплатежеспособных предприятий нивелирует основное преимущество рыночного подхода, которое состоит в том, что при оценке данным способом оценщик ориентируется на фактические цены купли-продажи аналогичных предприятий. Поэтому стоимость предприятия, полученная при использовании сравнительного подхода, скорее всего, будет существенно искажена.

Традиционно считалось, что доходный подход не может применяться по отношению к несостоятельным предприятиям, поскольку под сомнение ставится главное условие этого метода — получение доходов в будущем. Однако в последнее время для оценки финансово неблагополучных компаний доходный подход применяется все чаще, более чем в 48% случаев, поскольку он лучше всего отражает ожидания потенциального инвестора.

В системе антикризисного управления доходный подход может применяться для определения вариантов сценария развития предприятия при составлении плана внешнего управления. Обычно выбирается план, который может быть реализован в сравнительно короткий период внешнего управления (1,5 года), наименее рискованный и наиболее реалистичный. Здесь может помочь расчет стоимости предприятия по методу дисконтированных денежных потоков, и оценка стоимости в этом случае выступает как критерий эффективности принятия управленческих решений, так как применение различных наборов антикризисных мер может привести как к снижению, так и к увеличению стоимости предприятия.

Наиболее важными параметрами в методе дисконтированных денежных потоков являются длительность прогнозного периода, величина прибыли и ожидаемая норма роста прибыли. На практике применение этого метода в чистом виде для компаний, испытывающих финансовые трудности и терпящих убытки, может быть достаточно затруднительным и требующим существенной корректировки по сравнению с методом, применяемым для предприятий со стабильными доходами.

Доходный подход в чистом виде предполагает бесконечную жизнь предприятия, а в случае убыточных предприятий велика вероятность их банкротства; сложно прогнозировать доходы и их динамику, поскольку в ретроспективе они снижались. Таким образом, доходные модели в чистом виде непригодны для оценки убыточных предприятий, ввиду этого большое значение имеет выработка альтернативных методик прогнозирования денежных потоков в связи с существованием обширной практики применения метода DCF к отечественным компаниям.

Как один из вариантов, предлагается в процессе оценки заменить текущую отрицательную прибыль на нормализованную положительную, выбрав метод нормализации, согласующийся с причинами убыточности или низкой доходности бизнеса. Нормализовать прибыль — значит предположить, какой могла бы быть эта прибыль в нормальных условиях работы предприятия. Если прибыль низкая, но все же положительная, достаточно скорректировать ее темпы роста, используя показатели периодов, предшествующих спаду. Методы нормализации, которые могут быть применены, сводятся к следующему: нужно усреднить показатели фактической прибыли за предыдущие периоды (количество периодов должно охватывать весь экономический цикл). Этот метод дает приемлемые результаты при оценке фирм, масштаб которых не менялся и есть возможность ориентироваться на абсолютные показатели. Если для сопоставимости разных периодов необходимо учесть изменившийся масштаб бизнеса, усредняют показатели рентабельности инвестиций или затрат за предыдущие периоды.

В частности, выделяют два типа корректировок для нормализации показателей доходности оцениваемой компании: нормализующие корректировки, которые элиминируют одноразовые выигрыши или потери, прекращаемые операции, эпизодические статьи доходов или расходов, расходы на приобретение не операционных активов; нормализующие корректировки, которые нормализуют выплаты владельцам компании или менеджерам, носящие разовый, а не постоянный характер, агентам, деятельность которых не принесла доход. Наряду с нормализующими корректировками могут применяться и контрольные корректировки, если можно предположить, что приобретаемая компания увеличит доходность тех активов, которые уже имеются у покупателя.